RaboResearch - Economisch Onderzoek

Heeft CBDC invloed op het monetaire beleid?

Special

Delen:
  • De aanwezigheid van digitaal centralebankgeld (CBDC) opent potentieel nieuwe monetaire beleidsopties
  • Als op CBDC een negatieve rente kan worden vergoed en geen cash aanwezig is, kunnen beleidsrentes in theorie diep negatief worden
  • Centrale banken zijn hier terughoudend
  • CBDC maakt het uitdelen van helikoptergeld wellicht eenvoudiger
  • CBDC opent de weg naar programmeerbaar geld. Daarbij spelen echter niet alleen technische, maar ook ethische overwegingen 

Digitaal centralebankgeld of Central Bank Digital Currency (CBDC) staat wereldwijd in de belangstelling. Het idee is simpel, maar bij praktische uitwerking blijkt het om complexe materie te gaan. In deze reeks CBDC-specials zullen we de belangrijkste aspecten van CBDC bespreken.

In deze aflevering, deel 9 in de reeks: wat zijn de mogelijke effecten van CBDC op monetair beleid?

Inleiding

In de voorgaande afleveringen van deze reeks heb ik uitvoerig stilgestaan bij alle argumenten vóór CBDC, de mogelijke nadelen, de positie van de centrale bank en bij het mogelijke ontwerp. Er is echter nog een belangrijk onderdeel dat aandacht verdient en dat zijn de nieuwe mogelijkheden die CBDC kan bieden voor het financieel-economische, en dan in het bijzonder het monetaire beleid. Die mogelijkheden hangen op hun beurt voor een deel weer af van het antwoord op de vraag of op CBDC rente zal worden vergoed. Verder is het van belang hoe de hoeveelheid contant geld zich zal gaan ontwikkelen.

In deze special begin ik met een korte uitleg van wat monetair beleid is, wat centrale banken ermee willen bereiken en welke rol negatieve rente hierbij kan spelen. Daarna leg ik uit op welke wijze CBDC het monetaire beleid kan beïnvloeden. Daarbij bespreek ik ook de mogelijkheden om via al of niet programmeerbaar CBDC helikoptergeld aan de bevolking uit te delen. Daarmee raakt deze special niet alleen aan het monetaire, maar ook aan het budgettaire beleid. Ook doemen enkele ethische vragen op over hoe ver de overheid mag gaan in het sturen van het bestedingsgedrag van de burger.

Wat is monetair beleid?

Met monetair beleid wordt gedoeld op het beleid dat de centrale bank voert om prijsstabiliteit te bereiken. Vrijwel alle centrale banken voeren dit beleid uit door de geldmarktcondities, te weten de rente op de geldmarkt en de omvang basisgeldhoeveelheid (met name de reserves van het bankwezen) te beïnvloeden. Op deze manier hebben zij invloed op andere rentes en op het geldscheppend potentieel van de banken. Het is dus indirect beleid, wat wil zeggen dat de centrale banken niet direct ingrijpen in de rentes die banken vergoeden op hun spaargeld en/of de rentes die zij vragen voor hun leningen. Ook legt de centrale bank tegenwoordig geen directe kwantitatieve beperkingen op om de kredietverlening van de banken in te perken. Figuur 1 geeft weer langs welke kanalen dit beleid de economie beïnvloedt. Hier merk ik wel op dat deze figuur het conventionele beleid weergeeft, zoals dat tot voor enkele jaren geleden gebruikelijk was. Sinds de ECB in 2015 is begonnen met haar beleid van kwantitatieve verruiming, is de transmissie van monetair beleid in een aantal opzichten veranderd. Hier kom ik later meer in detail op terug.

Figuur 1: Transmissie conventioneel monetair beleid
Figuur 1: Transmissie conventioneel monetair beleidBron: ECB

De belangrijkste taak van een centrale bank is het bereiken van prijsstabiliteit. Dit wordt meestal gedefinieerd als een inflatietempo van ongeveer twee procent per jaar. Zoals blijkt uit de figuur, speelt de rente, en dan in het bijzonder de geldmarktrente (‘i’), een hoofdrol in het monetaire beleid. Als de beleidsrente stijgt, werkt dit normaal door in de rentekosten van leningen en de kapitaalmarktrentes. Obligatiekoersen dalen, lenen wordt duurder en als gevolg van deze ontwikkelingen, wordt de economische activiteit afgeremd. De economie vertraagt, de prijsdruk neemt af en uiteindelijk daalt ook het inflatietempo. Omgekeerd leidt een dalende beleidsrente tot dalende rentes op de kapitaalmarkt, oplopende obligatiekoersen en goedkopere leningen. Dit heeft een stimulerend effect op de economische activiteit. Waarbij ik nu al wil opmerken dat dit effect niet een-op-een doorwerkt. Want in de context van een zwak vertrouwensklimaat heeft het renteniveau niet zoveel direct effect op investeringsbeslissingen van ondernemers. Die hangen immers bovenal samen met de ‘animal spirits’ van de ondernemers, zoals Keynes dat in 1936 ooit verwoordde. Als ondernemers weinig vertrouwen in de toekomst hebben, heeft een rentedaling weinig of geen impact.

De aanwezigheid van contant geld heeft gevolgen voor het monetaire beleid

Het gebruik van contant geld in het dagelijkse betalingsverkeer neemt in veel landen gestaag af. Nederland en Zweden zijn hierin koplopers, maar het is een wereldwijde trend. Dit heb ik beschreven in aflevering drie van deze reeks. Ondanks deze trend neemt de hoeveelheid contant geld niet echt af. Daarvoor bestaan verschillende redenen. Ten eerste houden veel mensen een kleine voorraad contant geld aan als back-up voor het geval een storing in het girale betalingsverkeer optreedt. De kans dat dit gebeurt, is tot dusver niet groot gebleken. Het girale betalingsverkeer in ons land kent weinig storingen en die zijn meestal ook nog eens van korte duur. Het girale betalingsverkeer in Nederland heeft een beschikbaarheid van meer dan 99 procent. Maar cybercrime komt steeds vaker voor en het mooie van contant geld is dat het volstrekt onafhankelijk van systemen kan worden gebruikt. Ten tweede hechten mensen aan een zekere mate van privacy bij bepaalde betalingen. Dit blijkt ook uit onderzoek van de ECB waaruit blijkt, dat mensen ook van CBDC verwachten dat daarmee te zijner tijd, met een hoge mate van anonimiteit, betalingen kunnen worden verricht. Met name in landen als Duitsland en Oostenrijk, waar de contante betaling aan de toonbank nog de norm is, wordt sterk gehecht aan privacy in het betalingsverkeer. Nu kan CBDC nooit dezelfde mate van anonimiteit bereiken als contant geld, dus contant geld is voorlopig niet weg. Ten derde is contant geld, vanwege de eerder genoemde anonimiteit, erg populair in het criminele circuit.  Dit is een reden waarom centrale banken het gebruik van contant geld juist willen terugdringen. In Zweden bijvoorbeeld, heeft de centrale bank, de Riksbank, een gestage geldzuivering doorgevoerd om het gebruik van grote coupures voor criminele transacties te elimineren.

Figuur 2: Dit stoplicht hangt bij de ingang van een supermarkt
Figuur 2: Dit stoplicht hangt bij de ingang van een supermarkt Bron: collectie auteur

Het voorgaande illustreert de tweeslachtige houding van centrale banken ten opzichte van het contante geld. Ze willen het criminele gebruik ervan graag terugdringen, maar zien tegelijkertijd met lede ogen aan dat, als contant geld zou verdwijnen, de centrale bank geen directe rol meer in de geldvoorziening speelt. Want giraal geld wordt, zoals eerder uiteengezet, niet in omloop gebracht door de centrale banken, maar door private banken. Een tussenvorm, waarin de contante geldhoeveelheid sterk in omvang afneemt, maar wel blijft bestaan is mogelijk, al is deze duur. Want het in omloop brengen en houden van contant geld vergt een kostbare infrastructuur, waarbij de kosten op steeds minder partijen zullen gaan drukken als meer winkels besluiten geen contante betalingen meer te accepteren.

Figuur 3: Beleidsrentes ECB en spaarrentes NL
Figuur 3: Beleidsrentes ECB en spaarrentes NLBron: ECB, DNB

De aanwezigheid van contant geld heeft potentieel een stevige invloed op de beschikbaarheid van monetaire beleidsopties. Dit komt omdat op contant geld géén rente wordt vergoed, wat er - iets anders geformuleerd -  op neerkomt dat het een rente van nul procent draagt. Dit legt een bodem in de beleidsrente en de rente op spaargeld. Deze bodem, die wordt aan geduid als de Effective Lower Bound of ELB, geeft aan tot hoever de rente op spaargeld kan dalen voordat mensen hun girale (spaar-)geld gaan omzetten in contant geld.[1] Als dit eenmaal massaal zou gebeuren, dan is de trend moeilijk te keren, zo is de vrees. Figuur 3 geeft de belangrijkste tarieven van de ECB weer, alsmede de rente die Nederlandse banken op hun spaarsaldi vergoeden.

De rol van de reële rente

De vraag die rijst, is natuurlijk waarom centrale banken hun beleidsrentes tot onder de nul procent zouden willen verlagen. Het antwoord op deze vraag moet worden gezocht bij de zogeheten reële rente, ofwel de rente gecorrigeerd voor inflatie. Als de rente boven het inflatietempo ligt, is de reële rente positief. Zoals hiervoor beschreven kunnen centrale banken, als zij de economie willen afremmen om de inflatie te bestrijden, hun beleidsrentes scherp omhoog sturen, waardoor ook de reële rente oploopt. Dit maakt investeren voor ondernemers onaantrekkelijk en ook het begrotingsbeleid van de overheid kan restrictiever worden omdat haar reële financieringskosten oplopen. Voor spaarders is deze ontwikkeling juist gunstig. Door dit beleid worden de bestedingen afgeremd en de komt de economie in rustiger vaarwater of, als het beleid echt scherp wordt verkrapt, zelfs in een recessie terecht. Het is belangrijk dat er geen bovengrens aan de rente is, de centrale bank kan deze in theorie oneindig hoog maken. Als de centrale banken hard aan de noodrem moeten trekken en de economie koelt daardoor sterk af, dan is dit natuurlijk een pijnlijk proces dat gepaard gaat met inkomensverlies en oplopende werkloosheid. Daarom proberen centrale banken altijd bijtijds op subtiele wijze bij te sturen om de economische schade zoveel mogelijk te beperken.

Figuur 4: Nominaal en reëel disconto
Figuur 4: Nominaal en reëel discontoNoot: In de grafiek is de reële discontorente berekend m.b.v. de inflatieverwachtingen. Bron: Federal Reserve en Universiteit van Michigan, via FRED database.

Als de economie zwak is en de centrale bank wil de economie aanzwengelen dan kan zij dit doen door de rente te verlagen, indien nodig tot beneden het inflatietempo. In dat laatste geval wordt de reële rente negatief. Dat is ongunstig voor spaarders, maar voor ondernemers en overheden maakt het schuldfinanciering aantrekkelijk. Zoals eerder uitgelegd is dit kanaal minder sterk, omdat bij ondernemers bij een investeringsbeslissing het vertrouwen in de toekomst een grotere rol speelt dan de financieringskosten. In een zwak vertrouwensklimaat is monetair beleid minder effectief. In het uiterste geval verwordt het tot ‘duwen tegen een touw’.

Het wordt nog lastiger om een economie te stimuleren als de rente en het inflatietempo beide al erg laag zijn. Dan is het moeilijk, of zelfs onmogelijk, om substantieel negatieve reële rentes te bereiken, omdat de beleidsrentes niet al te ver onder nul kunnen worden gebracht. In het geval van deflatie, als de prijzen dalen, wordt het zelfs onmogelijk om in dat geval negatieve reële beleidsrentes te bereiken. In dit geval wordt de economische groei verder afgeremd. Conventioneel monetair beleid is dan machteloos geworden. Als de mensen verdere prijsdalingen gaan verwachten en daarom bestedingen gaan uitstellen, kan een economie in een negatieve spiraal belanden.

Van conventioneel naar onconventioneel beleid

Wij leven al jaren in een omgeving van lage inflatie en lage rentes. Toen de ECB in 2015 zag dat het prijspeil dreigde te dalen, ging zij daarom over op onconventioneel beleid. Niet alleen werden de beleidsrentes tot ongekend lage niveaus verlaagd, ook begon zij grootschalig obligaties op te kopen. Dit resulteerde in fors dalende rentevoeten over alle looptijden van de rentecurve. Schuld uitgevende partijen met een zeer hoge kredietwaardigheid zagen het rendement op hun schuldpapier zelfs dalen tot onder de nul procent. De liquiditeit van het bankwezen werd enorm verruimd. Doordat beleggers veel obligaties verkochten, kochten zij met de baten andere effecten. Ook die stegen in waarde, wat onder meer tot een ongekende rally op de beurs heeft geleid.

Figuur 5: Transmissiemechanisme van onconventioneel monetair beleid
Figuur 5: Transmissiemechanisme van onconventioneel monetair beleidBron: Bank of England

Hoe kan de ELB worden overwonnen?

Als de rente zover daalt dat mensen massaal hun banksaldo willen omzetten in contant geld, heeft dat een sterk negatief effect op de liquiditeit van het bankwezen. Centrale banken kunnen op zo’n moment natuurlijk besluiten om een limiet in te stellen voor het maximale bedrag dat mensen mogen opnemen. Dit gebeurde bijvoorbeeld in Griekenland tijdens het hoogtepunt van de eurocrisis. Maar zo’n stap betekent wel, dat de een-op-een-relatie tussen giraal en chartaal geld wordt doorgesneden. Een belangrijke reden waarom mensen vertrouwen hebben in giraal geld (dat niet de status van wettig betaalmiddel heeft) is dat het altijd direct en zonder kosten kan worden omgezet in een wettig betaalmiddel, te weten contant geld. Als die link al of niet gedeeltelijk wordt doorgesneden, is dat waarschijnlijk niet goed voor het vertrouwensklimaat.

Maar in een wereld waarin CBDC de plaats van cash heeft overgenomen, een zogeheten cashless society, kan de ELB worden overwonnen. Dat vereist wel, dat op CBDC rente kan worden vergoed, zowel positief als negatief. Als mensen dan hun geld willen weghalen bij hun bank, kunnen zij dat niet meer omzetten in contant geld. Een run vanuit de banken naar CBDC kan worden afgeremd door de rente op CBDC nog lager dan die op de bank- en spaarrekening te maken, zo is althans de gedachte.[2] Daarmee zijn, althans in theorie, alle barrières weggenomen naar een wereld van fors negatieve rentevoeten. Voor banken betekent dit ook een omgekeerde wereld, waarin zij geld verdienen op hun spaargeld, maar geld toeleggen op de door hen verstrekte leningen.

Onbekend terrein: een wereld met structureel negatieve rentes

Dit is terra incognita, een nog niet verkend terrein. Hoewel sommige wetenschappers, zoals Kenneth Rogoff (2016), voorstander zijn van het verregaand elimineren van contant geld, mede om de mogelijkheid voor diep negatieve beleidsrentes te creëren, zijn centrale banken in het algemeen een stuk huiveriger. In hun rapporten bespreken zij wel de mogelijke voordelen van CBDC voor het monetaire beleid, maar ze benadrukken vrijwel allemaal dat dit in hun overwegingen geen belangrijke rol speelt. Ze besteden de nodige aandacht aan de rol die een rentevergoeding op CBDC kan spelen bij het sturen van de vraag naar CBDC. Zo kan een lage of zelfs negatieve rente op CBDC voorkomen dat teveel geld bij de banken wegstroomt naar CBDC. Verder geeft iedere centrale bank aan dat zij CBDC zien als een aanvulling op de bestaande geldsoorten, te weten giraal en contant geld. Dat betekent dat zij ervan uitgaan dat contant geld aanwezig blijft. Dat maakt de kans op diep negatieve beleidsrentes uiterst klein.

Toch is het bij wijze van gedachtenexperiment interessant om eens in kaart proberen te brengen hoe een wereld met ‘krimpend geld’, ofwel geld dat nominaal in waarde daalt, eruit zou kunnen zien. De hoop is natuurlijk dat mensen, wetend dat hun geld als gevolg van een negatieve rente in waarde daalt, het versneld gaan uitgeven, wat de economie van een bestedingsimpuls zou voorzien. Het is bekend dat mensen in een omgeving van een sterke waardedaling van geld als gevolg van een zeer hoge inflatie hun geld zo snel mogelijk willen uitgeven. In economentermen: de omloopsnelheid van het geld neemt dan toe. Het is op voorhand niet onmogelijk dat mensen, als hun geld in waarde daalt door een negatieve rente, hetzelfde gedrag vertonen. Er zijn overigens historische voorbeelden van vergelijkbare situaties. In de depressie van de jaren dertig van de vorige eeuw werd in het Oostenrijkse stadje Wörgl zogeheten Schwundgeld ingevoerd, naast het bestaande geld. Dit was geld dat een negatieve rente kende, maar wel met een vertraging. Als het snel werd uitgegeven, dan behield het zijn volledige nominale waarde, maar als mensen het gingen oppotten dan werd die gestaag kleiner. Het was een doorslaand succes, de economische opbloei van Wörgl midden in de duisternis van de jaren dertig trok wereldwijd de aandacht. Helaas moest het experiment na een paar jaar worden gestaakt onder druk van de Oostenrijkse centrale bank die zich door dit experiment in haar monetaire autonomie aangetast voelde (Boonstra, 2018, hoofdstuk 12). In een moderne context zou het experiment van Wörgl kunnen worden gekopieerd door een programmeerbare versie van CBDC te maken. Concreet zou dit kunnen door over een ‘te hoog’ saldo na verloop van tijd een negatieve rente in te voeren om mensen te stimuleren om hun CBDC aan te wenden voor bestedingen. Dit vereist natuurlijk wel, dat geen contant geld meer aanwezig is, want anders zullen mensen waarschijnlijk massaal hun CBDC in contant geld omzetten.

Het probleem is natuurlijk dat het gedrag van mensen in dergelijke omstandigheden onvoorspelbaar is. Als zij inderdaad hun geld sneller gaan uitgeven en de economie trekt daardoor aan, dan werkt dit goed uit voor de economie. Maar de kans bestaat, dat het vertrouwensklimaat door de slechte economie al slecht is en dat mensen liever buffers opbouwen voor verdere tegenvallers. Zo kan een negatieve rente op hun CBDC (en waarschijnlijk ook op hun spaargeld) mensen ertoe te bewegen om hun financiële vermogen te beleggen in zaken met een hoger verwacht rendement. Dat impliceert overigens ook dat het een hoger risico meebrengt. Je kunt bijvoorbeeld denken aan meer risicovolle obligaties en aandelen, edelmetaal of crypto’s. Maar het kan ook zo zijn dat als mensen erg weinig vertrouwen in de economische toekomst hebben, onorthodox beleid het vertrouwen verder ondermijnt. Dan kan het gebeuren dat mensen meer gaan sparen om de uitholling van hun vermogen tegen te gaan. Mensen met een laag inkomen hebben deze mogelijkheid minder of zelfs helemaal niet, maar mensen met een hoger inkomen hebben die optie wel.

Een omgeving met een langdurig negatieve rente maakt ook bankieren een stuk lastiger. Het is moeilijk voor te stellen dat banken een hypothecaire lening zouden willen verstrekken met een negatieve rente die ook nog eens tien jaar of langer vast zou staan. Als de rentes na verloop van tijd weer normaliseren en ook de rente op spaargeld loopt weer op (wellicht zover dat deze weer positief wordt) dan zou, zeker als de stijging van de korte rente zich snel zou voltrekken, zo’n bank de nodige moeite kunnen hebben om haar rentemarge op peil te houden. Het renterisico van het bankwezen zou per saldo fors kunnen toenemen.

Centrale banken spreken zich in hun publicaties over CBDC in het algemeen niet echt uit over de bovenstaande scenario’s. Wel gaan zij in op de vraag of een rentevergoeding op CBDC de transmissie van het monetaire beleid zou kunnen verbeteren. Daarbij is steevast de conclusie dat de doorwerking van veranderingen in de beleidsrente naar de langere rentelooptijden in het algemeen goed werkt. Ook hebben zij laten zien dat zij met hun opkoopprogramma’s de rentetarieven over de volle lengte van de rentecurve sterk kunnen beïnvloeden. CBDC lijkt hier, zelfs in een context waarin geen contant geld meer in omloop is, weinig toe te voegen.

CBDC en helikoptergeld

Als iedere burger een CBDC-rekening bij de centrale bank aanhoudt, is het voor de overheid relatief eenvoudig om geld uit te delen aan de burgers. Een dergelijke uitkering wordt vaak aangeduid als helikoptergeld., De Amerikaanse econoom Milton Friedman stelde namelijk dat, als alle monetaire beleidsopties zijn uitgeput, de overheid altijd nog geld kon uitstrooien vanuit helikopters. Daarbij kan het gaan om het uitdelen van helikoptergeld van nieuw aangemaakt geld (monetaire financiering), of om het teruggeven aan de bevolking van een overschot op de overheidsbegroting. Merk op dat het uitkeren van helikoptergeld, net als monetaire financiering, zich op het raakvlak van het monetaire en begrotingsbeleid bevindt.

Het uitdelen van bankbiljetten is in een moderne omgeving niet aan de orde. Sterker nog, voor zover bekend is het nooit gebeurd. Als er al helikoptergeld wordt uitgedeeld, gaat dit giraal. Het is voor helikoptergeld ook niet per se nodig om CBDC-rekeningen te gebruiken. Het kan ook worden uitgedeeld via de gewone bankrekeningen. Zo heeft in 2020 de Amerikaanse overheid helikoptergeld uitgedeeld (Boonstra & Marey, 2020). Ook het uitdelen van de Zalmsnip in 1998 in ons eigen land kan als zodanig worden gezien.

Het uitdelen van helikoptergeld kan dus ook zonder CBDC. Maar het gebruik van CBDC opent wellicht ook mogelijkheden om helikoptergeld in een programmeerbare versie uit te delen. De overheid kan bijvoorbeeld CBDC aan haar burgers ter beschikking stellen, waarbij verregaand vastligt hoe dit geld kan worden aangewend. Ook kan zij het van een negatieve rente voorzien om de mensen te stimuleren om het snel uit te geven of, nog verregaander, het CBDC-saldo te laten vervallen als het niet binnen een bepaalde tijd is besteed. Dit kan helpen om de effectiviteit van het instrument te vergroten. Er zijn verschillende mogelijkheden, waarvan ik er bij wijze van voorbeeld twee uitlicht. Ten eerste kan de overheid besluiten om geld aan de burgers uit te keren in de vorm van CBDC dat na verloop van tijd aan waarde verliest. Dit om ervoor te zorgen dat het uitgekeerde geld ook daadwerkelijk wordt besteed en niet wordt opgepot. Als dit lukt, dan wordt het beleid effectiever. Maar het is natuurlijk ook mogelijk dat mensen het helikoptergeld volledig uitgeven, maar tegelijkertijd een groter deel van hun overige inkomen gaan sparen. Dan heeft CBDC-helikoptergeld per saldo dus geen bestedingseffect.

Een tweede mogelijkheid is dat de overheid geoormerkt geld uitgeeft in een programmeerbare versie van CBDC. De overheid kan via programmeerbaar CBDC haar invloed op het bestedingsgedrag van mensen sterk vergroten, bijvoorbeeld door sociale uitkeringen of toeslagen op deze wijze uit te keren. Dus als mensen bijvoorbeeld een zorgtoelage van de overheid krijgen in deze vorm, kan programmeerbare CBDC eraan bijdragen dat het geld ook alleen aan zorguitgaven wordt besteed.

De ethische kant van programmeerbaar geld

Bij deze voorbeelden passen twee opmerkingen. Ten eerste een technische opmerking: het is niet ondenkbaar dat programmeerbaar geld ook binnen de traditionele betaaltechnologie kan worden bereikt. Die heeft zich de afgelopen jaren sterk doorontwikkeld en dat proces zal zich de komende jaren gewoon doorzetten. Ten tweede, en dat is meer fundamenteel, kan de overheid met behulp van programmeerbaar geld steeds meer grip krijgen op het betaalgedrag van de burger. Zo is het denkbaar dat de overheid toelages en sociale uitkeringen in de vorm van programmeerbaar en geoormerkt CBDC-geld uitkeert, zodat het geld bijvoorbeeld alleen kan worden uitgegeven aan eerste levensbehoeften. Dit kan echter, ook al wordt het met de beste intenties gedaan, een stevige inbreuk in het privéleven van mensen betekenen. Het is de vraag in welke mate dat wenselijk is.

Het is natuurlijk iets wat tot op zekere hoogte nu ook al gebeurt. In sommige landen ontvangen mensen inkomenssteun van de overheid in de vorm van voedselbonnen. Veel toelages van de overheid zijn natuurlijk in beginsel al geoormerkt, zoals kinderbijslag, kinderopvang of huursubsidie. En op het bruto salaris vinden al automatisch inhoudingen plaats, zoals belasting- en premieheffing, en bijdragen aan het pensioenfonds. Het verschil met CBDC is, dat daar naar het zich laat aanzien de technische mogelijkheden beduidend verder kunnen gaan dan in het huidige stelsel. Tegelijkertijd blijkt uit het eerder aangehaalde onderzoek van de ECB dat de Europese burgers bij de vormgeving van CBDC juist sterk hechten aan een hoge mate van privacy. Hier lijkt spanning te bestaan tussen de technische mogelijkheden die CBDC kan bieden en wat mensen ervan verwachten.

Overigens zitten er ook best goede kanten aan de mogelijkheden die programmeerbaar geld biedt. Zo kan het mensen in de schuldsanering helpen in hun omgang met geld, bijvoorbeeld door het beschikbare maandbedrag in weekporties beschikbaar te stellen. Maar deelname aan een schuldsaneringsprogramma is uiteindelijk wel vrijwillig.

Per saldo is de afdronk, dat CBDC het financiële stelsel kan versterken door het aan te vullen met een nieuwe versie van wettig betaalmiddel, maar het kan ook de grip van de overheid op het betaalgedrag van de bevolking vergroten. Dit effect neemt natuurlijk toe naarmate CBDC een grotere rol speelt in het betalingssysteem. Want zolang CBDC een bescheiden aanvulling op het bestaande chartale en girale systeem is, hebben mensen meer dan genoeg vrijheid en privacy in hun betaalmogelijkheden. Maar het lijkt verstandig om het debat over dergelijke ethische kwesties vooraf goed te voeren.

Conclusie

De aanwezigheid van CBDC opent enkele mogelijkheden om monetair beleid anders vorm te geven. Door een CBDC-saldo van een rentevergoeding te voorzien kan, als deze rente ook negatief kan zijn en het contante geld is verdwenen, de beleidsrente tot ver onder de nul procent worden verlaagd. Dit zou de effectiviteit van het monetaire beleid in een context van deflatie in theorie sterk kunnen vergroten. Toch zijn centrale banken hier aarzelend, omdat hier beleidsmatig niet-verkend terrein zou worden betreden, waarbij het op voorhand niet duidelijk is hoe mensen zullen reageren en hoe dit uiteindelijk uit zou werken op de financiële stabiliteit. Uit onderzoek van het Brookings Institution uit 2016 blijkt bijvoorbeeld, dat veel mensen als zij worden geconfronteerd met negatieve spaarrentes, geneigd zijn om eerder meer, dan minder te gaan sparen. Dan werkt het dus precies averechts.

Omdat centrale banken in het algemeen vinden dat zij genoeg instrumenten hebben om de monetaire ontwikkelingen indien nodig bij te sturen, wordt wat dit betreft van CBDC geen substantiële bijdrage verwacht. Wel wordt regelmatig genoemd dat CBDC het uitdelen van helikoptergeld zou vereenvoudigen, maar dit is in mijn ogen niet echt een sterk argument. Als de overheid helikoptergeld wil uitdelen, kan dit ook in het huidige systeem.[3]

Wel opent CBDC wellicht meer mogelijkheden om uitkeringen in zogeheten programmeerbaar geld te verrichten, waarbij uitkeringen kunnen worden geoormerkt. Tot op zekere hoogte gebeurt dit natuurlijk al, maar de kans is groot dat CBDC mogelijkheden zal bieden om hiermee veel verder te gaan dan nu het geval is. Hier spelen echter niet alleen economische en technische vragen, maar vooral ook ethische kwesties. Die hebben met name betrekking op de fundamentele vraag hoe ver de overheid zich met het betaalgedrag van mensen mag bemoeien. Er bestaat al met al een zekere spanning tussen enerzijds de technische mogelijkheden die CBDC de overheid kan bieden om meer grip op het betaalgedrag van de mensen te krijgen en anderzijds de nadrukkelijke wens van veel burgers om, waar het gaat om hun betaalgedrag, een hoge mate van privacy te behouden. Het is verstandig om het debat daarover bijtijds te voeren.

Literatuur (voor zover niet onder een link)

Rogoff, K.S. (2016), The Curse of Cash, Princeton Press

Voetnoten

[1] Vroeger werd deze grens ook wel aangeduid als de Zero Lower Bound of ZLB. Maar inmiddels weten wij dat centrale banken hun nominale beleidsrentes wel degelijk tot onder nul procent kunnen verlagen (figuur 3). Ook vergoeden veel banken inmiddels op spaarsaldi groter dan 100.000 euro een negatieve rente. Maar het gevoel is wel dat deze rentetarieven niet veel verder kunnen dalen.

[2] Het is overigens niet ondenkbaar dat in tijden van grote onrust mensen, ondank de lage rente op CBDC, er toch voor kiezen om hun geld massaal bij de centrale bank in veiligheid te brengen. Dan helpt alleen een harde limiet op het bedrag dat mensen vanuit hun bankrekening naar de centrale bank mogen overmaken. Zie ook aflevering 8  van deze reeks.

[3] Dit neemt niet weg, dat het uitdelen van helikoptergeld door de centrale bank, via het stelsel van CBDC-rekeningen, waarschijnlijk effectiever en efficiënter kan. Dat vereist dan wel, dat iedere burger een CBDC rekening aanhoudt. In theorie kan de centrale bank dan zelfs op eigen initiatief helikoptergeld uitdelen, zonder samenwerking met de overheid. In een dergelijk scenario is wel sprake van een sterke vervaging tussen het inkomensbeleid, normaal gesproken de verantwoordelijkheid van de overheid, en het monetaire beleid van de centrale bank. Daarom is het moeilijk voorstelbaar dat de centrale bank dit zonder afstemming met de overheid zou doen.

Delen:
Auteur(s)
Wim Boonstra
RaboResearch Global Economics & Markets Rabobank KEO

naar boven