RaboResearch - Economisch Onderzoek

This article is also available in English

Coronacrisis vergroot verschillen binnen de eurozone

Economisch Kwartaalbericht

Delen:

Naar de overzichtspagina van het Economisch Kwartaalbericht 

  • De economie van de eurozone heeft in het eerste kwartaal al rake klappen gehad. Voor het tweede kwartaal zijn de verwachtingen nog een stuk slechter
  • Voor 2020 ramen wij een j-o-j krimp van 9,1 procent. Voor 2021 ramen wij een j-o-j groei van 6,1 procent. Deze groei is niet gelijk verdeeld over de lidstaten
  • De mate van striktheid van de lockdown-maatregelen verklaart voor een belangrijk gedeelte hoe groot de economische impact is
  • Voor het herstel van de economie is een investeringsimpuls belangrijk. Zuidelijke lidstaten hebben hiertoe minder mogelijkheden. De Europese Unie wil hen een helpende hand bieden
  • Sommige lidstaten dreigen roet in het eten te gooien door strengere eisen te stellen aan het steunpakket. Het is dan ook waarschijnlijk dat er concessies moeten worden gedaan op het voorstel dat er nu ligt 

Economische schade nog groter in het tweede kwartaal

Nu de bbp-groeicijfers voor het eerste kwartaal zijn gepubliceerd, kunnen we een beter beeld schetsen van de eerste economische impact van de coronacrisis. En het beeld dat naar voren komt is niet mals (figuur 1). Economieën in de eurozone krompen in het eerste kwartaal zonder uitzondering fors. De krimp zal in het tweede kwartaal nog vele malen erger zijn dan in het eerste, gezien de lockdown-maatregelen (figuur 2).

Een ander beeld dat naar voren komt uit de (voorlopige) groeicijfers, is dat er (opnieuw) een splitsing optreedt tussen de noordelijke en zuidelijke lidstaten van de eurozone. Terwijl ook landen als Duitsland en Nederland al ruim tien jaar niet zo’n krimp hadden meegemaakt, kwamen de zuidelijke lidstaten er in relatieve zin bekaaid vanaf. Wij verwachten een vergelijkbaar beeld te zien voor het tweede kwartaal. Dit verschil is toe te schrijven aan een aantal factoren die wij hieronder verder toelichten.

Figuur 1: Elk land kreeg een flinke klap te verwerken in het eerste kwartaal
Figuur 1: Elk land kreeg een flinke klap te verwerken in het eerste kwartaalBron: Macrobond
Figuur 2: Inkoopmanagers voorspellen een nog slechter tweede kwartaal
Figuur 2: Inkoopmanagers voorspellen een nog slechter tweede kwartaalBron: Macrobond, Markit

Vooruitblik

Er zijn een hoop factoren die invloed hebben op de economische krimp en het daaropvolgende economische herstel. Hierdoor en door de risico’s (zoals een tweede golf aan besmettingen) zitten de ramingen nog vol onzekerheden. Wel kunnen we echter met zekerheid zeggen dat de eurozone in het tweede kwartaal in een recessie belandt. Op basis van de forse krimp in het eerste kwartaal, de meest recente data en een heroverweging van een aantal factoren hebben wij onze ramingen voor de eurozonelidstaten naar beneden bijgesteld (figuur 3). Voor de eurozone als geheel ramen wij nu een krimp van 9,1 procent voor 2020. Voor 2021 verwachten wij een herstel van 6,1 procent.

Tabel 1: Ramingen voor de eurozone
Tabel 1: Ramingen voor de eurozoneBron: RaboResearch

Deze krimp wordt voornamelijk gedreven door een ineenstorting van de consumentenbestedingen en de bedrijfsinvesteringen (tabel 1). Een stijgende werkloosheid en aanhoudende onzekerheid hebben voor een diepe daling van het vertrouwen gezorgd. Daarnaast heeft de terugval van de wereldhandel een grote impact op de export- en importvolumes. Wij verwachten echter dat de netto effecten hiervan voor de meeste landen per saldo relatief klein zijn.

Daarnaast is het ook evident dat de schuldquota door een gecombineerde schok van een krimp van de economie (lagere belastinginkomsten en hogere uitgaven) tezamen met additionele uitgaven voor steunpakketten flink op zal lopen (figuur 4).

Figuur 3: Raming grote lidstaten en totale eurozone
Figuur 3: Raming grote lidstaten en totale eurozoneBron: RaboResearch
Figuur 4: Raming schuld grote lidstaten
Figuur 4: Raming schuld grote lidstatenBron: RaboResearch

Structurele verschillen binnen Europa

Een aantal factoren kan verklaren waarom er zulke grote verschillen in de economische krimp binnen de eurozone zijn. Zo sloeg de pandemie eerder en zwaarder toe in Italië, Spanje en Frankrijk. Deze landen kozen daarna voor een strenge lockdown (figuur 5) waardoor de economische activiteit sterk afnam (ook in bijvoorbeeld de industrie). Daarnaast worden sommige sectoren zwaarder geraakt dan andere sectoren, en die zijn juist belangrijker in de zuidelijke lidstaten.

Figuur 5: De strengheid van de lockdown (index) voor verschillende lidstaten
Figuur 5: De strengheid van de lockdown (index) voor verschillende lidstatenBron: Blavatnik school of government, RaboResearch

Niet elke lockdown is gelijk

Figuur 6: Hoe strenger de lockdown, hoe groter de economische impact
Figuur 6: Hoe strenger de lockdown, hoe groter de economische impactBron: Blavatnik school of government, RaboResearch

De factor die in eerste instantie verantwoordelijk is voor het grootste deel van de economische krimp is de beperking van de aanbodzijde van de economie. De klap die het aanbod te verwerken heeft, wordt bepaald door de beperkingen die overheden opleggen aan de bewegingsvrijheid van bedrijven en consumenten. Het is dan ook geen verrassing dat landen waar de lockdown het strengst was (lees: Italië, Spanje en Frankrijk) zwaarder zijn geraakt dan andere landen (figuur 6).

Samenstelling economie

Naast de beperkingen die vanuit de overheid zijn opgelegd, is ook de structuur belangrijk in het bepalen van de kwetsbaarheid van de economie. Economieën waarin sectoren zoals toerisme, recreatie en horeca een relatief groot aandeel hebben, zijn zwaarder geraakt dan economieën waarin dit niet het geval is. Dit punt spreekt wederom niet in het voordeel van de zuidelijke lidstaten aangezien de eerder genoemde sectoren hier een stuk groter zijn dan in de noordelijke lidstaten (figuur 7).

Ook de samenstelling van de arbeidsmarkt is belangrijk (figuur 8). Werknemers met een tijdelijk of nul-urencontract en zzp’ers zijn extra kwetsbaar voor de crisis aangezien bedrijven hen relatief gemakkelijk op straat kunnen zetten (en dat lijkt ook te gebeuren). Bovendien zie je dat de overheidsfinanciën in een aantal landen een beperkende factor vormen als het gaat om het opvangen van de inkomensdaling voor deze mensen.

Figuur 7: Toerisme heeft een groter aandeel in de economie in Zuid-Europa
Figuur 7: Toerisme heeft een groter aandeel in de economie in Zuid-EuropaBron: WTTC, Oxford Economics
Figuur 8: Zuidelijke lidstaten hebben een groter aandeel zzp’ers of werknemers met een tijdelijk contract
Figuur 8: Zuidelijke lidstaten hebben een groter aandeel zzp’ers of werknemers met een tijdelijk contractBron: Eurostat

Verschillen voor het herstel

Na de forse klap die de economie in 2020 incasseert, zien we in 2021 een ‘technisch’ herstel. Eenvoudig het feit dat werknemers naar fabrieken, kantoren en winkels kunnen terugkeren, zal ertoe leiden dat de economische activiteit ten opzichte van de lockdown-periode flink toeneemt. Maar door het banenverlies, faillissementen van bedrijven en de daling van het consumentenvertrouwen zal de economie nog niet op volle toeren kunnen draaien. Na de aanbodschok ijlt de vraagschok nog na. Daarnaast verwachten wij dat sommige sectoren door de restricties van de anderhalvemetereconomie nog tot halverwege 2021 niet op volledige sterkte kunnen draaien. Daarbovenop zullen consumenten sommige diensten, zoals internationale vluchten, blijven mijden, zelfs als de restricties beperkt of volledig opgeheven zijn.

Kunnen overheden de economie weer een kickstart geven?

Overheden kunnen het economische herstel na de lockdown echter wel versnellen, vooral door de vraag te stimuleren. Met subsidies, belastingverlagingen en goedkope leningen kunnen zij voor bedrijven een gunstig klimaat creëren om nieuwe investeringen te doen en mensen (weer) aan te nemen. Niet elke overheid heeft echter dezelfde ruimte om deze investeringen te stimuleren. De zuidelijke lidstaten hadden voor de coronacrisis losbarstte al een schuldquote die aanzienlijk hoger lag dan toegestaan onder het Verdrag van Maastricht. En in de afgelopen jaren hebben zij ook nog moeite gehad om deze schuld af te bouwen. Frankrijk, Spanje en Italië zijn zelfs meermalen op de vingers getikt door de Europese Commissie, die niet tevreden was met de overheidsfinanciën van deze landen.

Weliswaar zijn de begrotingsregels (tijdelijk) versoepeld, maar het is toch onwaarschijnlijk dat de zuidelijke lidstaten zonder ingrijpen vanuit de EU veel begrotingsruimte zullen hebben om de economie weer op te laten starten. De rentelasten op deze schuld nemen bovendien nog toe doordat beleggers een hogere risicovergoeding vragen. Hierdoor kan er minder geld worden geïnvesteerd in projecten die de structurele groei bevorderen zoals onderwijs en infrastructuur. Op termijn zal dit de verschillen tussen noord en zuid dus op twee manieren verder vergroten. Deze divergentie is ook een potentieel risico voor de EU en de eurozone als geheel.

Figuur 9: Schuldquota voor grote eurozonelanden
Figuur 9: Schuldquota voor grote eurozonelandenBron: Macrobond
Figuur 10: Primaire balans voor grote eurozonelanden
Figuur 10: Primaire balans voor grote eurozonelandenBron: Ameco, Macrobond

Gaat Europa de economie dan redden?

Aangezien de zuidelijke lidstaten niet voldoende financiële slagkracht hebben om de economie in een vlot tempo te laten herstellen, kijkt men dan ook hoopvol naar Europa. Op 27 mei presenteerde de Europese Commissie een voorstel voor een herstelfonds voor Europa. Het plan heeft een totale omvang van 750 miljard euro waarvan 500 miljard euro aan giften en 250 miljard euro aan goedkope leningen. Dit bedrag moeten de lidstaten niet zelf financieren, maar wordt op de kapitaalmarkten opgehaald waarbij de begroting van de EU als onderpand dient. Om de afbetalingen van de leningen uiteindelijk niet alsnog op de schouders van de lidstaten terecht te laten komen, wil de EU zelf bronnen van inkomsten creëren door een digitaks of de green deal van Frans Timmermans.

Deze som geld moet uiteindelijk bij de zwaarst geraakte landen terecht komen om daar het herstel te bevorderen. Het is echter nog geen gelopen wedstrijd. De zogeheten ‘Frugal Four’ (Nederland, Denemarken, Zweden en Oostenrijk) gaven van tevoren al aan dat zij niets zien in het verstrekken van giften aan zwaar geraakte landen. Zij zien liever goedkope leningen met strenge eisen op het gebied van economische hervormingen. Aangezien het voorstel unaniem moet worden aangenomen, is het hoogst waarschijnlijk dat de Europese Commissie water bij de wijn moet doen om ook deze lidstaten tevreden te stellen.

Box 1: Risico voor Europa: onrust over het ECB-beleid

Op 5 mei oordeelde het Bundesverfassungsgericht, de hoogste rechtsprekende macht in Duitsland, in Karlsruhe dat de ECB met het Public Sector Purchase Programme (PSSP) buiten haar boekje trad. De Duitse rechters geven de ECB nu drie maanden de tijd om te beargumenteren waarom PSPP wél binnen het mandaat van de centrale bank valt.

Nu heeft de Duitse rechterlijke macht niet direct iets te zeggen over een Europese institutie, maar de aankoop van schuldpapier voor het PSPP heeft plaats via nationale centrale banken. Mocht het Bundesverfassungsgericht over drie maanden nog steeds niet overtuigd zijn van de legitimiteit van het PSPP, dan moet de Bundesbank stoppen met de schuldaankoop. Dit zou tot effect hebben dat het PSPP stil komt te liggen aangezien er een strikte verdeelsleutel moet worden aangehouden.

Maar naast het stilleggen van het PSPP schept dit vonnis natuurlijk ook een precedent. Als blijkt dat nationale rechtspraak hoger in de pikorde staan dan Europese, dan zullen andere landen, waar de rechtspraak en politiek misschien niet altijd even duidelijk van elkaar gescheiden zijn, deze weg ook willen bewandelen om hun nationale belangen in Europa te behartigen. Wanneer Europees beleid aan de wetgeving van alle losse lidstaten moet voldoen, zal Europa een stuk minder slagvaardig zijn.

Als de speelruimte van de ECB afneemt, dan komt de druk op de schouders van de overheden te liggen om de economie met behulp van begrotingsmaatregelen te stimuleren. Duitsland en Frankrijk hebben hier al op voorgesorteerd met het voorstel voor het Europese herstelfonds.

Kan elke economie wel even goed herstellen?

Sommige sectoren zullen ook na het opheffen van de lockdown tijdelijk of zelfs blijvend zijn veranderd. Horeca, toerisme en evenementenbranche zullen niet direct op de massale schaal kunnen opereren waarop zij voor de crisis draaiden. Overheden kunnen hier een stokje voor steken door bijvoorbeeld een maximum aantal bezoekers per vlucht of evenement in te stellen. Maar consumenten kunnen ook uit zichzelf wegblijven uit angst voor de gezondheidsrisico’s.Kan elke economie wel even goed herstellen?

De samenstelling van een economie bepaalt dus in hoge mate de hoeveelheid banen die in een anderhalvemetereconomie kan worden uitgeoefend. Op basis van arbeidsmarktdata kunnen wij dus een beeld schetsen van de kwetsbaarheden van economieën. Eerder hebben we dit voor de Nederlandse en Amerikaanse economie op papier gezet (Groenewegen en Hardeman, 2020; Erken et al., 2020). Met dezelfde methodiek hebben we bepaald dat in Duitsland 87 procent van de werknemers vanuit huis of op gepaste afstand kan werken. In Italië is dit 83 procent. Dit verschil kan uiteindelijk flink doorwerken in de langdurige economische impact die een land tegemoet kan zien.

Figuur 11: Niet elk land is even digitaal vaardig
Figuur 11: Niet elk land is even digitaal vaardigBron: Eurostat

Daarnaast kan niet elk land zich even gemakkelijk aanpassen aan de nieuwe vorm van de economie waarin thuiswerken de nieuwe norm is geworden. Dit is mede afhankelijk van de mate waarin een maatschappij is gedigitaliseerd. En daarin verschillen de Europese landen onderling sterk (figuur 11). Wederom komen de noordelijke lidstaten er hier gemiddeld gezien beter van af. Wanneer digitale thuiswerkfaciliteiten ontoereikend zijn, kan er in sectoren waarin thuiswerken op papier goed mogelijk is toch nog sprake zijn van een lagere economische activiteit.

Conclusie

Ontegenzeggelijk gaat de economische impact van de coronacrisis enorm zijn. De cijfers die ons staan te wachten, zullen nog slechter zijn dan de cijfers die we tot dusverre hebben gezien. Sommige economieën zullen door de samenstelling ervan zwaarder worden geraakt en ook nog eens minder snel herstellen. Om dit herstel te bevorderen, is het essentieel dat overheden genoeg financiële middelen hebben. Voor een aantal zuidelijke lidstaten, die toch al zwaar zijn geraakt, is dit niet het geval. De ogen zijn dan ook op Europa gericht voor hulp. Mocht Brussel niet voldoende of te laat ingrijpen, dan zullen de verschillen binnen Europa alsmaar groter worden.

Naar de overzichtspagina van het Economisch Kwartaalbericht

Delen:
Auteur(s)
Erik-Jan van Harn
RaboResearch Global Economics & Markets Rabobank KEO
06 3002 0936
Maartje Wijffelaars
RaboResearch Global Economics & Markets Rabobank KEO
06 2257 0569

naar boven