RaboResearch - Economisch Onderzoek

Slim Europees beleid maakt financiering van energietransitie beter betaalbaar

Themabericht

Delen:

Dit artikel verscheen op MeJudice, 6 mei 2019

  • De energietransitie vergt grote investeringen, onder meer in productie, transport en innovatie
  • Omdat de problematiek van energietransitie en klimaatverandering een grote Europese dimensie heeft, ligt een Europese aanpak voor de hand
  • Deze kosten kunnen het meest efficiënt op Europees niveau worden gefinancierd m.b.v. de Europese Investeringsbank (EIB) en Europese centrale bank (ECB)
  • De kosten op nationaal niveau vallen dan lager uit. Daardoor ontstaat meer financiële ruimte om waar nodig de burgers te compenseren

De verdeling van de kosten van de energietransitie en klimaatverandering leidt tot moeizame maatschappelijke discussies. Een substantieel deel van deze kosten is op Europees niveau te financieren via inzet van de Europese Investeringsbank (EIB) en Europese centrale bank (ECB), aldus Wim Boonstra en Bruno de Cleen. Op deze wijze kunnen de kosten op nationaal niveau substantieel lager uitvallen en is er meer financiële ruimte om de burgers te compenseren voor de kosten waarmee zij uit hoofde van de energietransitie worden geconfronteerd.

Europees thema

Een enkele klimaatontkenner daargelaten, bestaat inmiddels een brede maatschappelijke consensus dat forse investeringen nodig zijn ten behoeve van de verduurzaming van onze energievoorziening.[1] Los van het duurzaamheidsaspect speelt ook dat Europa voor zijn energievoorziening steeds meer afhankelijk wordt van landen waarmee de relatie niet per definitie vriendschappelijk is, zoals Rusland. Tegen die achtergrond zou het niet onlogisch zijn als Europa deze afhankelijkheid wil opheffen door meer te investeren in eigen energiebronnen. Tot slot moeten sommige landen stevige inspanningen verrichten om de gevolgen van klimaatverandering op te vangen. Hierbij wordt ons land, met zijn lage ligging en daaruit voortvloeiende gevoeligheid voor een stijgende zeespiegel, relatief hard getroffen. Het vergt onder meer enorme investeringen in dijkverzwaring en –verhoging en in andere ‘natte’ infrastructuur, zoals sluizen en gemalen.

De hoge kosten van de energietransitie en klimaatverandering leiden tot moeizame discussies over niet alleen de noodzaak, maar ook de verdeling van de kosten. In dit artikel stellen wij, dat een slimme inzet van de Europese Investeringsbank (EIB) en Europese centrale bank (ECB), hier soelaas kan bieden.

Gezien de Europese dimensie van de energievoorziening ligt een Europese aanpak immers voor de hand. Gedacht kan worden aan een Europees energiebeleid, vergelijkbaar met het vroegere Europese landbouwbeleid. Een internationale aanpak maakt het in principe ook eenvoudiger om snel omvangrijke investeringen in duurzame energieproductie te doen. In een klein land zoals het onze kan bijvoorbeeld nu al worden waargenomen dat de weerstand onder de bevolking tegen het plaatsen van windmolens en velden vol zonnepanelen toeneemt. In dunner bevolkte streken zal deze weerstand minder zijn. Zo kan het bijvoorbeeld aantrekkelijk zijn om enorme zonnecentrales te bouwen in zonniger en legere landen, zoals Spanje, Italië en/of Kroatië, en de overtollige opgewekte energie naar regio’s met een energietekort te transporteren. Dit vergt natuurlijk ook weer investeringen in de infrastructuur om elektriciteit in grote hoeveelheden en over grote afstanden te transporteren of, wellicht efficiënter, na omzetting in waterstof op te slaan en/of te distribueren.

Ook is het verre van duidelijk of duurzame energiebronnen als wind- en zonne-energie genoeg zullen zijn om binnen enkele decennia een halvering van de CO2 uitstoot te bewerkstelligen, zonder dat de energievoorziening in gevaar komt. Het kan bijvoorbeeld niet worden uitgesloten dat ook investeringen in nieuwe kerncentrales nodig zullen zijn. In Finland bijvoorbeeld legt men de laatste hand aan de bouw van drie forse kerncentrales.

En al deze maatregelen ten aanzien van de energieproductie en –transport moeten natuurlijk worden voorzien van maatregelen om de vraag naar energie omlaag te duwen, zoals het streven naar meer energie-efficiënt vervoer en woningisolatie.[2]

Financieringsaspecten

Zoals gezegd maakt de Europese dimensie van het energie- en klimaatbeleid het logisch om de financiering ervan op zijn minst gedeeltelijk op Europees niveau te regelen. De best toegeruste instelling hier is de EIB. Verder is het raadzaam om de investeringen in duurzame energie en energieonafhankelijkheid niet onderhevig te laten zijn aan de beperkingen die het Stabiliteits- en Groeipact oplegt aan overheidsuitgaven en –schuldplafond. Daarvoor is de energietransactie te belangrijk. Tegelijkertijd mag het ook niet zo zijn dat onder het mom van de klimaatagenda de begrotingsdiscipline van de lidstaten wordt ondermijnd.

In concreto kan men er aan denken dat de EIB al of niet in cofinanciering de lidstaten financiering verschaft voor investeringen in energieopwekking, -transport en -infrastructuur. De ratio om dit via de EIB te laten lopen, is dat deze investeringen al snel een grensoverschrijdende dimensie zullen hebben. Er zijn natuurlijk ook nationale uitgaven die moeten worden gedaan om de economie te verduurzamen en/of de gevolgen van klimaatverandering op te vangen. Denk bijvoorbeeld aan woningisolatie en/of het opvangen van de gevolgen van klimaatveranderingen voor bepaalde bedrijfstakken. Omdat deze uitgaven primair een nationaal karakter hebben ligt het voor de hand om deze ook nationaal te dragen. Overigens geeft het overhevelen van een substantieel deel van de kosten naar Europees niveau op nationaal niveau meer budgettaire ruimte om de verduurzaming van de economie van adequate financiële prikkels te voorzien en de lasten voor de burger te verlichten. Zo kunnen de inkomsten uit belastingen op vervuilende activiteiten, zoals die op CO2-uitstoot, worden ingezet om die op niet-vervuilende productie en dito consumptie te verlagen en/of woningisolatie te subsidiëren. Daarmee kunnen ook de scherpe kantjes van de discussie over de verdeling van de kosten van de verduurzaming wat worden verzacht.

De EIB financiert deze hierboven genoemde investeringen volledig door het uitgeven van obligaties op de kapitaalmarkt. Aangezien de EIB een AAA-rating heeft, die volgens de rating agencies is gebaseerd op haar stevige vermogenspositie, garanties van lidstaten en een gedegen risicomanagement, zullen haar financieringskosten naar verwachting laag zijn. De omvang van haar emissies zal, als de investeringen daadwerkelijk op gang komen, op Europees niveau al snel ettelijke honderden miljarden euro kunnen bedragen. Hiermee kan de EIB bijdragen aan de invoering van een EMU-brede zogeheten safe asset, wat een stevige gezonde impuls zal opleveren voor de Europese Kapitaalmarktunie. Hierbij kan de EIB, als zij haar obligaties met meerdere looptijden emitteert, er ook voor kunnen zorgen dat er een EMU-brede AAA-yieldcurve ontstaat.

De door de EIB uitgegeven obligaties zullen zich ook kwalificeren als onderpand bij het beleid van kwantitatieve verruiming zoals de ECB dat de afgelopen jaren heeft gevoerd. Weliswaar is het Eurosysteem (ECB plus nationale centrale banken eurozone) per januari 2019 gestopt met haar opkoopprogramma, maar vooralsnog worden de opgekochte effecten die vervallen weer vervangen door vergelijkbaar papier. De omvang van de opgekochte portefeuille blijft dus tot nader order intact. Maar alleen al in de komende twaalf maanden voor € 200 miljard worden herbelegd.

Figuur 1: Aflossingen van binnen het APP opgekochte obligaties (€ mrd)
Figuur 1: Aflossingen van binnen het APP opgekochte obligaties (€ mrd)Bron: ECB
Figuur 2: Cumulatieve aflossingen van binnen het APP opgekochte obligaties (€ mrd)
Figuur 2: : Cumulatieve aflossingen van binnen het APP opgekochte obligaties (€ mrd)Bron: ECB

Het voorstel is dat het Eurosysteem zich bij haar herbeleggingen vooral gaat richten op het opkopen van door de EIB ter financiering van de energietransitie uitgegeven obligaties. Zoals blijkt uit bovenstaande grafieken is er jaarlijks voldoende ruimte om voor substantiële bedragen EIB-obligaties op te kopen zonder dat de totale portefeuille van het Eurosysteem oploopt. Dit als gevolg van de ruimte die door de vrijval ontstaat. Als gevolg van dit beleid zou na verloop van tijd de APP-portefeuille van de ECB overwegend bestaan uit de obligaties die de EIB uit hoofde van het duurzaamheids- en energiebeleid heeft geëmitteerd.

De gevolgen voor het Eurosysteem

Het Eurosysteem heeft de afgelopen jaren onder haar opkoopprogramma ( Asset Purchase Programme of APP) grote hoeveelheden obligaties opgekocht, waarbij de nadruk sterk heeft gelegen op de het opkopen van staatsleningen. Daarbij heeft de centrale bank steeds geopereerd in de secundaire markt, ofwel zij heeft bestaande staatsschuld opgekocht. De ECB, als spil van het Eurosysteem, heeft regelmatig het verwijt gekregen dat zij met haar opkoopprogramma artikel 123 van het Europese verdrag heeft geschonden. Dit artikel bevat het verbod op monetaire financiering.

Economisch gesproken is het duidelijk dat als gevolg van het APP overheidsschuld is gemonetiseerd, zij het achteraf. Maar er was geen sprake van een combinatie van een expansief begrotingsbeleid in combinatie met het direct opkopen van nieuw schuldpapier. Het Hooggerechtshof in Karlsruhe, waar een proces tegen de ECB was aangespannen, heeft de ECB vrijgesproken van overtreding van artikel 123, mede omdat het programma een tijdelijk karakter heeft en het uiteindelijk een monetaire beleidsmaatregel betrof, zij het een onconventionele. Nu is de tijdelijkheid van het programma een nogal rekbaar begrip, aangezien het decennia kan duren voordat de onder het APP opgekochte effecten weer in de markt zijn teruggezet.

Als het Eurosysteem de het vervallende papier uit het APP vervangt door de duurzaamheidsobligaties van de EIB, heeft dat als gevolg dat in haar portefeuille ‘gewone staatsschuld’ geleidelijk aan wordt vervangen door duurzaamheidsobligaties. Doordat een groter deel van de staatsschuld langzaam maar zeker weer in de markt wordt gefinancierd neemt de ex-post monetaire financiering van overheidsschuld geleidelijk af. Op deze wijze kan de ECB de tijdelijkheid van het APP tot dusver met daden onderstrepen. Tegelijkertijd wordt de financiering van de verduurzaming van de Europese energievoorziening op deze wijze op de voordeligste wijze geregeld.

Het idee om Europese infrastructuur te laten financieren door de EIB, al of niet in samenwerking met de ECB, is niet nieuw (Benink & Boonstra, 2015). Het idee om de financiering van de klimaatagenda te regelen langs de hiervoor beschreven weg is onlangs naar voren gebracht door Paul de Grauwe. Door het nieuwe papier geleidelijk op te kopen, kan de ECB een zeer positieve rol spelen bij de financiering van de klimaatdoelstellingen, zonder netto meer obligaties op te kopen dan zij nu al heeft. Ook kan zij haar critici, als die stellen dat haar opkoopprogramma niet tijdelijk, maar permanent is, laten zien dat het haar ernst is om de situatie geleidelijk aan weer te normaliseren.

Tot besluit

Het maatschappelijk rendement in verduurzaming van de Europese energievoorziening ligt naar alle waarschijnlijk duidelijk hoger dan het huidige rendement op AAA-obligaties. Dus ook zonder tussenkomst van de ECB is het al raadzaam om een aanzienlijk deel de verduurzaming van de Europese energievoorziening door de EIB te laten financieren. Sterker nog, als de EIB op een nog grotere schaal obligaties gaat uitgeven ontstaat een Europa-brede AAA obligatie. Dat kan zeer populair blijken onder Europese en buitenlandse beleggers. Er is namelijk een tekort aan AAA-obligaties, mede doordat het aanbod in de markt door het APP, maar ook door het dalende aanbod van Duitse Bunds als gevolg van het Duitse begrotingsoverschot. De duurzaamheidsobligaties van de EIB kunnen dus in een belangrijke behoefte voorzien en daarbij bijdragen aan de ontwikkeling van de Europese Kapitaalmarktunie en de versterking van de internationale positie van de euro.

Maar als de investeringen uiteindelijk in de honderden miljarden euro gaat lopen kan dit een opwaarts effect op de rente hebben. Dan is het opkopen door de ECB van EIB-obligaties behulpzaam. En door de grote, infrastructurele uitgaven op Europees niveau te regelen ontstaat op nationaal niveau meer begrotingsruimte om de financiële kosten van het klimaatbeleid te verzachten. Dit lijkt zeker de moeite van het overwegen waard.

Voetnoten

[1] Uiteraard reiken de gevolgen van klimaatverandering verder dan alleen de energievoorziening. In dit artikel beperken wij ons echter tot een ruwe opsomming van de maatregelen die nodig zijn om tot een duurzame energieproductie te komen. De kern van het artikel handels immers bij de mogelijke monetaire aspecten van de financiering van de energietransitie.

[2] Overigens kan niet worden uitgesloten, dat in een context van een dalende energievraag, de vraag naar bijvoorbeeld elektriciteit per saldo toeneemt.

Delen:
Auteur(s)
Wim Boonstra
RaboResearch Global Economics & Markets Rabobank KEO
030 21 66617

naar boven