RaboResearch - Economisch Onderzoek

Beren op de weg, maar eurozone blijft op stoom in 2017

Economisch Kwartaalbericht

Delen:
Deze publicatie is verouderd. Bekijk de recentste editie

Naar de overzichtspagina van het Economisch Kwartaalbericht

  • In 2016 was de economische groei in de eurozone met 1,7 procent boven verwachting sterk, voornamelijk door verder aantrekkende binnenlandse vraag
  • Voor 2017 verwachten we dat de groei licht terugloopt naar 1,6 procent; de groei van de particuliere consumptie zakt wat in door oplopende inflatie
  • Voor 2018 verwachten we een stabilisering van de groei op 1,6 procent, met name door een gunstigere externe omgeving
  • Onze groeiverwachting is omgeven door neerwaartse risico’s, met name rond de Europese politieke agenda, maar ook door opwaartse risico’s als Europa de onzekerheid van zich af kan zetten

Eurozone start 2017 opmerkelijk sterk

De eurozone sloot 2016 af met een nette bbp-groei van 1,7 procent (volumegroei, jaar-op-jaar). Ook 2017 begint sterk. De PMI inkoopmanagersindex, een indicator voor het producentenvertrouwen, bereikte in februari een stand van 56,0. Dit is het hoogste cijfer in zes jaar en overeenkomstig met een bbp-jaargroei van 2,5 procent (figuur 1). Het is maar een maandcijfer, maar de deelcomponenten en ook de nationale versies laten eenzelfde beeld zien. Dit zet onze raming voor 2017 van 1,6 procent direct opwaarts onder druk (tabel 1). Toch zijn er ook genoeg beren op de weg, met name politieke (zie verderop). Aan de overkant van de Atlantische oceaan stormt het met een Amerikaanse president die een uitgesproken protectionistische agenda lijkt na te streven. Dat de eurozone toch zo goed presteert, is daarom opvallend. Wel zijn er tussen eurolanden nog grote verschillen, met Italië als zwakste broeder.

Figuur 1: Sterke groei eurozone lijkt aan te houden in eerste kwartaal 2017
Figuur 1: Sterke groei eurozone lijkt aan te houden in eerste kwartaal 2017Toelichting: Purchasing Managers' Index (PMI): een waarde boven de 50 duidt op economische groei. Bbp-groei in volumes. Bron: Macrobond
Tabel 1: Groei in de eurozone op stoom, ook in 2017 en 2018
Tabel 1: Groei in de eurozone op stoom, ook in 2017 en 2018Bron: NiGEM, Rabobank

Hogere inflatie holt koopkracht consumenten uit

Het is (helaas) niet geheel duidelijk waarom de groei in de eurozone juist nu zo sterk is. Wereldwijd is wel sprake van een ‘reflatie’-scenario, dat de groei wat omhoog trekt en de verbetering in de enquêtes onder bedrijven vallen samen met een aantrekkende wereldhandelsgroei. Maar dit is deels te danken aan stijgende energieprijzen. Omdat de eurozone een olie-importeur is, kan de groei in 2017 wel degelijk lager uitvallen dan in 2016. Daarbij zet de met de stijgende energieprijzen oplopende inflatie de koopkracht van consumenten onder druk. Hierdoor valt de groei van de particuliere consumptie volgens ons dit jaar wat terug. In de loop van 2017 en 2018 zakt de inflatie weer wat (figuur 2). De kerninflatie (inflatie geschoond van volatiele energie- en voedselcomponenten) schommelt echter nog steeds rond de 0,9 procent en loopt naar verwachting in 2017 slechts langzaam op. Hierdoor zal het monetaire beleid van de ECB tot in elk geval eind dit jaar op de automatische piloot blijven staan.

Figuur 2: Inflatie neemt vooral begin 2017 toe door stijgende energieprijzen
Figuur 2: Inflatie neemt vooral begin 2017 toe door stijgende energieprijzenBron: Macrobond
Figuur 3: Werkeloosheid blijft verder dalen
Figuur 3: Werkeloosheid blijft verder dalenBron: Macrobond

Werkloosheid blijft dalen maar lonen stijgen maar mondjesmaat

Door de hogere groei neemt de werkloosheid (momenteel 9,6 procent) snel af (figuur 3). De lonen stijgen weliswaar ook, maar de loongroei blijft op een historisch laag niveau. Dit is een extra reden waarom de stijgende inflatie de koopkracht van consumenten meteen onder druk zet. Het verband tussen (nominale) loonstijgingen en werkloosheid op korte termijn beelden economen uit met een zogenaamde Phillipscurve[1]. Hierin is het verband te zien tussen werkloosheid en loonstijgingen. In normale tijden loopt deze curve diagonaal omlaag: bij een hoge werkloosheid hoort een lagere loongroei. Er is dan namelijk veel aanbod van arbeid en minder vraag waardoor de prijs (lonen) minder hoeven te stijgen. In tijden van lage werkloosheid verwacht je een hogere loongroei. Er is dan een minder scheve verhouding tussen aanbod van en vraag naar arbeid waardoor de lonen sneller stijgen. Sinds een paar jaar zien we echter dat deze curve in de eurozone vlak loopt (figuur 4) en in Duitsland zelfs oploopt (figuur 5). Dat de werkgelegenheid wel toeneemt maar de loongroei niet, duidt er ook op dat de (arbeids-)productiviteitsgroei in de eurozone laag blijft. Dit is dan ook het begin van een verklaring waarom de (kern-)inflatie in het eurogebied maar niet oploopt.

Figuur 4: De Philips-curve is sinds 2011 afgevlakt in het eurogebied
Figuur 4: De Philips-curve is sinds 2011 afgevlakt in het eurogebiedNoot: jaar-op-jaar loongroei op basis van cao-lonen.
Bron: Macrobond
Figuur 5: In Duitsland loopt de curve zelfs omgekeerd
Figuur 5: In Duitsland loopt de curve zelfs omgekeerdNoot: jaar-op-jaar loongroei op basis van cao-lonen.
Bron: Macrobond

Voetnoot
[1] De Nieuw-Zeelandse econoom William Phillips onderzocht deze relatie als eerste in 1958. Hij liet met de oorspronkelijke curve zien dat er een inverse relatie tussen lonen en werkloosheid zou bestaan. Tegenwoordig bestaan er vele versies en is vooral de versie op basis van inflatieverwachtingen invloedrijk.

Politieke risico’s lijken af te nemen

Onze raming voor de eurozone staat neerwaarts onder druk door politieke onzekerheid vanwege op handen zijnde verkiezingen in veel eurozonelanden. Dit tegen de achtergrond van opkomend nationalistisch populisme. Allereerst zet de onzekerheid die hierdoor ontstaat de investeringen onder druk. Bedrijven stellen dit soort beslissingen namelijk uit. Met name in de media heerst het idee dat populisten op het punt staan om de macht te grijpen en dat peilingen niet te vertrouwen zijn. Steun voor populisten in Europa lijkt echter in de meest recente peilingen stabiel of is aan het afnemen. Wij bekijken deze peilingen met de nodige scepsis, maar zij geven wat ons betreft wel een trend aan. Zelfs de peilingen in de VS en het VK zaten er achteraf gezien niet ver naast: de meeste peilingen voorspelden de Brexit in de laatste maand voor het referendum en ook bevond de meerderheid van de peilingen zich binnen de foutmarge voor de popular vote in de VS.

In Duitsland is de steun voor de enige populistische anti-europartij, AfD, flink afgenomen sinds Martin Schulz zich heeft gemeld als (pro-EU) kandidaat voor de sociaal-democraten (SDP). De AfD schommelt in de peilingen nu rond de 11 procent. Bijna 90 procent van de Duitsers steunt dus een pro-EU-partij en de enige vraag lijkt dan ook welke coalitie ontstaat na de verkiezingen in september en wie deze leidt. In Nederland is de kans op een coalitie met Wilders’ PVV erin erg klein, zoals we eerder schreven. En volgens recente peilingen wordt deze kans steeds kleiner. Ook in Griekenland staat de populistische regeringspartij Syriza in de peilingen ver achter op de centrum-rechtse New Democracy partij.

In Frankrijk is de situatie delicater. Le Pen peilt al maanden op 25 procent van de stemmen in de eerste ronde en dat is genoeg om die te winnen. Tegelijkertijd voorspellen peilingen in alle mogelijke scenario’s voor de tweede ronde een duidelijke nederlaag voor haar en een minderheid in de daaropvolgende parlementsverkiezingen. De centrumlinkse Macron heeft recent een zetje in de rug gekregen door de steunverklaring van de centrumrechtse Bayrou. De situatie rond de presidentskandidaten bevindt zich in een constante flux waardoor het lastig is te voorspellen met wie Le Pen in de tweede ronde staat. De centrumrechtse Fillon, geplaagd door schandalen, zou een comeback kunnen maken. De twee (zeer) linkse kandidaten Hamon en Mélenchon kunnen nog een verbond sluiten. Als een van die linkse kandidaten met Le Pen de tweede ronde haalt, wordt het scenario op basis van opkomst en strategische stemmen lastig te voorspellen. Deze onzekerheid leidt al tot onrust op de financiële markten met als gevolg een oplopend renteverschil tussen Duitse en Franse staatsobligaties. In Italië, ten slotte, staan de populisten er goed voor in de peilingen, maar hier bestaat nog veel onzekerheid over een verkiezingsdatum.

Hoewel de wind dus wat uit de zeilen van de populisten lijkt te zijn genomen, zorgt de onzekerheid over de politieke agenda nu al voor uitstel van investeringen. Zodra deze onzekerheid wegvalt (bijvoorbeeld als de Franse presidentsverkiezingen in mei een gematigde winnaar opleveren), kan de investeringsbereidheid toenemen en kan de economische groei positief blijven verrassen.

Naar de overzichtspagina van het Economisch Kwartaalbericht

Delen:
Auteur(s)
Daniël van Schoot
RaboResearch Global Economics & Markets Rabobank KEO
030 21 30318

naar boven