RaboResearch - Economisch Onderzoek

Eurozone: een door consumptie gedreven herstel

Economisch Kwartaalbericht

Delen:
Deze publicatie is verouderd. Bekijk de recentste editie

Naar de overzichtspagina van het Economisch Kwartaalbericht

  • Wij verwachten dat de groei in de eurozone aantrekt tot 1¼% in 2015 en 1¾% in 2016
  • Het economische herstel zal voornamelijk binnenlands gedreven zijn
  • De lagere olieprijs en de goedkopere euro zijn positief voor de groei, terwijl de politieke onrust in Griekenland en rondom Oost-Oekraïne negatief doorwerken
  • Het economische herstel is nog niet krachtig genoeg om de negatieve gevolgen van de crisis achter ons te laten

Voor 2015 en 2016 verwachten we dat het economische herstel in de eurozone verder aantrekt. Ten opzichte van onze eerdere ramingen zal het herstel nog meer gedreven zijn door de binnenlandse vraag, en dan met name de private consumptie. De langzaam toenemende werkgelegenheid en de lagere olieprijzen zorgen voor een hogere koopkracht van huishoudens. Ook geografisch is het herstel verbreed: de voormalige crisislanden (met name Spanje en Ierland) dragen hun steentje weer bij aan de groei in de eurozone.

Een breed gedragen herstel

In het laatste kwartaal van 2014 is de economie van de eurozone met 0,3% k-o-k gegroeid (figuur 1). Dit is een lichte groeiversnelling ten opzichte van het kwartaal ervoor (0,2% k-o-k). De jaargroei voor 2014 komt hiermee uit op 0,9%. Geografisch gezien werd de groei breed gedragen in de eurozone; in het vierde kwartaal was de groei met name sterk in Duitsland, Spanje, Nederland en Portugal. Voor de vooruitzichten voor de afzonderlijke lidstaten zie Eurozone uitgelicht. Op basis van de informatie uit de afzonderlijke lidstaten lijken zowel de binnenlandse vraag (vooral private consumptie) als de export positief te hebben bijgedragen aan de groei. Hiermee krijgt het economische herstel een bredere basis, wat vertrouwen geeft voor een verder herstel in de komende kwartalen.

Figuur 1: Kwartaal- en jaargroei eurozone
Figuur 1: Kwartaal- en jaargroei eurozoneBron: Macrobond, Rabobank
Figuur 2: Kerngegevens eurozone
Figuur 2: Macro-economische kerngegevensBron: Macrobond, Rabobank

Vooruitzichten blijven gematigd positief

Wij verwachten dat de economische activiteit in 2015 en 2016 verder zal versnellen en voornamelijk binnenlands gedreven zal zijn (figuur 2). De lagere olieprijs draagt bij aan een stijging van het reëel beschikbare inkomen, die de private consumptie ondersteunt. Als deze impuls in 2016 wegvalt, zal het groeitempo van de consumptie iets vertragen. In de loop van 2015 zullen de private investeringen weer gaan toenemen door een stijgende vraag in zowel binnen- als buitenland. Vanwege de beleidsonzekerheid rondom Griekenland veronderstellen wij dat investeringen naar achteren in het jaar worden geschoven, waardoor ze dit jaar maar beperkt aan de groei bijdragen. Ten slotte heeft de lagere koers van de euro een positief effect op de prijsconcurrentiepositie van Europese exporteurs. Het effect van de netto uitvoer op het BBP-volume zal echter neutraal zijn, aangezien ook de invoer toeneemt door de stijgende binnenlandse vraag. 

Lagere olieprijs positief voor de private consumptie

In beginsel is de olieprijsdaling positief voor de economische groei in de eurozone. Doordat huishoudens minder geld hoeven uit te geven aan olie-gerelateerde producten (zoals brandstoffen en energie), neemt het beschikbare inkomen toe. In hoeverre huishoudens deze extra financiële ruimte gaan gebruiken om meer te consumeren is nog maar de vraag. In landen waar huishoudens hoge schulden hebben, het economische herstel nog pril is of de onzekerheid groot, zullen zij een flink gedeelte van het toegenomen besteedbare inkomen sparen of gebruiken voor extra schuldaflossing.

Daarnaast zorgt de lagere olieprijs voor prijsdeflatie. In de komende maanden zal de deflatie nog wat verder oplopen als gevolg van de gedaalde olieprijzen. Wij verwachten dat de olieprijs gedurende 2015 geleidelijk en gedeeltelijk herstelt (naar 72 USD/vat aan het einde van 2015). Hierdoor zal ook de negatieve bijdrage vanuit de energieprijzen geleidelijk wegvallen (figuur 3). Naast dit tijdelijke effect op de inflatie blijft ook de kerninflatie dalen (figuur 4). Zoals we hebben beschreven in Deflatie in de eurozone: zorgelijk of niet komt dit doordat het simultaan afbouwen van schulden in de publieke, private en bancaire sector leidt tot een lagere bestedingsinflatie. Daarnaast zorgt de nog steeds hoge werkloosheid in grote delen van de eurozone ervoor dat zowel de (loon-)kosten- als de bestedingsinflatie laag blijft.

Figuur 3: Bijdrage energieprijzen aan HICP zal negatief blijven
Figuur 3: Bijdrage energieprijzen aan HICP zal negatief blijvenBron: Macrobond, Rabobank
Figuur 4: Daling HICP vooral gevolg van lagere olieprijzen
Figuur 4: Daling HICP vooral gevolg van lagere olieprijzenBron: Macrobond

In dit licht is het positief dat de deflatie vooralsnog geen effect heeft op de loononderhandelingen, zelfs niet in landen met een hoge werkloosheid als Spanje en Italië (figuur 5). De geleidelijke stijging van de werkgelegenheid in de muntunie zorgt er ook voor dat meer mensen kunnen consumeren. De consumptiegroei die we in de afgelopen kwartalen zagen, zal zich daarom naar verwachting voortzetten in 2015 en 2016.

Figuur 5: Lonen stijgen sneller dan inflatie
Figuur 5: Lonen stijgen sneller dan inflatieBron: Macrobond
Figuur 6: Bezettingsgraden industrie nemen toe
Figuur 6: Bezettingsgraden industrie nemen toeBron: Macrobond

Matige groei van private investeringen

Ook de private investeringen zullen gedurende 2015 en 2016 weer geleidelijk toenemen. In de jaren na het uitbreken van de crisis lag de investeringsquote laag, waardoor de noodzaak tot nieuwe investeringen zich opstapelt. Ook begint de bezettingsgraad van de industrie weer toe te nemen in de eurozone, en dan met name in Spanje (figuur 6). Het producentenvertrouwen in de meeste lidstaten blijft redelijk constant, wat best opmerkelijk is in het licht van de politieke ontwikkelingen rondom Griekenland in het vierde kwartaal van 2014 en het eerste kwartaal van 2015 (zie box 1). Wij verwachten dat veel niet direct noodzakelijke investeringen door worden geschoven, totdat er een meer langdurige oplossing is voor de Griekse problematiek.

Het door de ECB aangekondigde kwantitatieve verruimingsbeleid zou positief kunnen uitwerken op de investeringsgroei. Zoals wij ook hebben beschreven in Deflatie in de eurozone: zorgelijk of niet verwachten wij echter niet dat dit leidt tot een sterke kredietgroei. Ook het door Juncker gepresenteerde investeringsplan van de Europese Commissie zou positief kunnen uitpakken. Dit plan treedt echter pas halverwege 2015 in werking, en ook is het nog hoogst onzeker of het de gewenste hoeveelheid investeringen gaat genereren (zie 'Father Christmas' in het Europees parlement). Ten slotte is het effect van de dalende olieprijzen op de investeringen tweeledig. Enerzijds drukken zij de kostprijs van bedrijven, anderzijds betekent de daling van inflatie dat de reële rentes stijgen.

Box 1: Verhoogde politieke onrust rondom Griekenland

Het vorige Griekse parlement slaagde er in december 2014 niet in een nieuwe president te kiezen. Grondwettelijk was de vorige regering daarom verplicht om nieuwe verkiezingen uit te schrijven. Deze zijn gewonnen door SYRIZA, een extreem-linkse partij en fervent tegenstander van het huidige steunprogramma. Door de politieke onzekerheid is de Griekse economie in het vierde kwartaal weer licht gekrompen (-0,2% k-o-k). Ten opzichte van het pre-crisisniveau is de Griekse economie nu 26% kleiner (figuur 7). Waarschijnlijk zal de groei in 2015 door deze politieke onzekerheid ook tegenvallen.

Midden februari zijn de Eurogroep en Griekenland een verlenging van het huidige steunpakket met vier maanden overeengekomen. Desondanks zal de onzekerheid blijven bestaan. In juli 2015 moet de Griekse regering € 7 miljard aan rente en aflossing betalen, waarvoor een nieuw steunpakket noodzakelijk is. De rust zal pas terugkeren wanneer er overeenstemming is over een dergelijke, meer permanente oplossing. Wij verwachten dat dit pas in de zomer zal gebeuren, maar dat de eurozone-landen en Griekenland er uiteindelijk uit zullen komen. Zoals wij ook hebben beargumenteerd in Griekenland: een Grexit is geen reële optie is een Griekse uittreding te riskant voor zowel de eurozone als de Grieken.

Figuur 7: Verlies BBP-volume in Griekenland is groot
Figuur 7: Verlies BBP-volume in Griekenland is grootBron: Macrobond

Kan de daling van de euro het verlies van de Russische afzetmarkt opvangen?

De aantrekkende binnenlandse vraag zorgt voor een hogere importgroei. Het negatieve effect hiervan op de BBP-groei wordt grotendeels gecompenseerd door een stijging van de uitvoer. De goedkopere euro en een langzame versnelling van de groei van de wereldeconomie ondersteunen de verbetering van de export. Belangrijke handelspartners van de eurozone zoals het Verenigd Koninkrijk en de Verenigde Staten blijven naar verwachting sneller groeien dan de eurozone, wat voor de export eveneens positief is. Daartegenover staat de relatieve zwakte van de opkomende economieën. De groei in China is aan het vertragen, alhoewel de omslag van een door investeringen naar een door consumptie gedreven economie op termijn positief is voor de export uit de eurozone. Het conflict in Oost-Oekraïne zorgt voor flink lagere exporten naar Rusland. Dit is een van de oorzaken van de recente zwakte van de Finse economie.

Figuur 8: Toegevoegde waarde export
Figuur 8: Toegevoegde waarde exportBron: Macrobond

De positieve impact van de goedkopere euro verschilt per lidstaat en hangt af van de mate waarin een land exporteert naar landen buiten de eurozone. Figuur 8 toont wat dit betreft dat de verbetering van de prijsconcurrentiepositie een groter effect zal hebben in Ierland dan in Spanje of Portugal.

Is het herstel krachtig genoeg?

Ondanks dat de economie in de eurozone weer groeit, mist het herstel nog kracht. Zoals figuur 7 en 9 laten zien, hebben veel lidstaten een forse contractie van de economie meegemaakt gedurende de crisis. Slechts enkele landen zitten inmiddels weer op hun niveau van 2008, terwijl vooral Zuid-Europa nog een lange weg te gaan heeft. Het verlies in economische activiteit wordt ook weerspiegeld in de forse stijging van de werkloosheid (figuur 10). Hierbij verdient de leeftijdscategorie 18-25 jaar speciale aandacht. De jeugdwerkloosheid lag in 2014 op 23,5% in de eurozone, waarbij Griekenland (58,3% in 2013) en Spanje (53,2% in 2014) er in negatieve zin uitspringen. Het risico op een ‘verloren generatie’ neemt in deze landen toe. Zoals we ook al uiteen hebben gezet in Het sociale gat van de eurozone heeft een hoge en langdurige werkloosheid grote gevolgen, niet alleen voor een economie, maar ook voor het getroffen individu. Daarnaast heeft Griekenland laten zien dat een hoge werkloosheid ook gevolgen heeft voor de gevestigde politieke partijen. De politieke onzekerheid in de nasleep van de Griekse verkiezingen, wierp het land zelfs terug in het langverwachte economische herstel. Met de verkiezingen in Spanje in het vooruitzicht, wordt het daarom tijd dat men werkgelegenheid creëert. Onder andere het investeringsplan van Juncker en meer ruimte in de begrotingen van individuele lidstaten zouden daarbij zeer gewenst zijn. Hiervoor moet er echter wel eerst een verbeterde governance-structuur in de eurozone worden geïntroduceerd. Ook blijft de noodzaak tot hervormen aanwezig. Alles om te voorkomen dat de hoge werkloosheid en de lage economische groei in de eurozone een permanent karakter krijgen.

Figuur 9: BBP-volume eurozone
Figuur 9: BBP-volume eurozoneBron: Macrobond
Figuur 10: Werkloosheid voor de crisis en nu
Figuur 10: Werkloosheid voor de crisis en nuBron: Macrobond

Naar de overzichtspagina van het Economisch Kwartaalbericht.

Colofon

Het Economisch Kwartaalbericht is een uitgave van Kennis en Economisch Onderzoek van Rabobank en kwam mede tot stand in samenwerking met Financial Markets Research.

De in deze publicatie gepresenteerde visie is mede gebaseerd op gegevens uit door ons betrouwbaar geachte bronnen, waaronder Macrobond. Deze bronnen zijn op zorgvuldige wijze in onze analyses verwerkt. De economische groeivoorspellingen zijn gegenereerd met behulp van het werelddekkende econometrische structuurmodel NiGEM.

Overname van de inhoud met bronvermelding is toegestaan. Kennis en Economisch Onderzoek aanvaardt echter geen enkele aansprakelijkheid voor het geval dat de in deze publicatie neergelegde gegevens of prognoses onjuistheden bevatten.

Gebruikte afkortingen bronnen: CBS: Centraal Bureau voor de Statistiek, EIU: Economist Intelligence Unit, NIESR: National Institute of Economic Social Research, ONS: Office of National Statistics, OECD: Organisation for Economic Co-operation and Development, IMF: Internationaal Monetair Fonds, BIS: Bank for International Settlements, CEIC: CEIC Macroeconomic Databases for Emerging and Developed Markets

Gebruikte afkortingen landen: VK: Verenigd Koninkrijk, IE: Ierland, VS: Verenigde Staten, DE: Duitsland, IT: Italië, NL: Nederland, ES: Spanje, PL: Polen, AT: Oostenrijk, FR: Frankrijk, GR: Griekenland, BE: België, FI: Finland, DK: Denemarken, LU: Luxemburg, CY: Cyprus, PT: Portugal, SI: Slovenië, MT: Malta, EZ: Eurozone, SK: Slowakije

Deze informatie kunt u ontvangen door een mail te sturen naar economie@rn.rabobank.nl onder vermelding van ‘KEO Kennismail’. Hierdoor wordt u op de verzendlijst geplaatst van de gratis digitale nieuwsbrief van Kennis en Economisch Onderzoek die tenminste eens per maand uitkomt. In deze nieuwsbrief zijn links te vinden naar het Economisch Kwartaalbericht, maar ook naar alle andere publicaties van onze medewerkers.

Voor overige informatie kunt u bellen met Kennis en Economisch Onderzoek via tel. 030 - 2162666. U kunt ons ook bereiken op het volgende e-mailadres: economie@rn.rabobank.nl

Eindredactie: 
Allard Bruinshoofd, hoofd Internationaal Onderzoek
Tim Legierse, hoofd Nationaal Onderzoek

Redactie: Enrico Versteegh

Graphics: Selma Heijnekamp en Reinier Meijer

Productiecoördinatie: Christel Frentz

Delen:
Auteur(s)

naar boven