RaboResearch - Economisch Onderzoek

Eurozone: conjunctureel herstel, structureel kwetsbaar

Economisch Kwartaalbericht

Delen:
Deze publicatie is verouderd. Bekijk de recentste editie

Naar de overzichtspagina van het Economisch Kwartaalbericht

  • Wij verwachten dat de groei in de eurozone aantrekt met 1½% in 2015 en 1¾% in 2016
  • Toenemende private consumptie en investeringen dragen de groei
  • Ondanks de lage eurokoers zien we in 2015 geen positieve netto handelsbijdrage aan de groei. De exporten groeien dit jaar weliswaar, maar de importen nemen door de aansterkende binnenlandse vraag nog harder toe
  • De kredietverlening aan het niet-financiële bedrijfsleven komt langzaam op gang, maar de hoge schuldenlast in vooral Zuid-Europa maakt het herstel broos
  • De arbeidsmarkt blijft een van de grootste uitdagingen voor de eurozone: de efficiëntie lijkt achteruit te zijn gegaan en de langdurige werkloosheid is hoog en daalt maar mondjesmaat

Economische groei in de eurozone zet door

De economie van de eurozone is in het eerste kwartaal van 2015 met 0,4% gegroeid ten opzichte van het kwartaal ervoor (kwartaal-op-kwartaal, k-o-k, zie figuur 1). Het economische herstel dat eind 2014 in het eurogebied is ingezet, zet zich in 2015 dus voort. De groeicijfers binnen de eurozone lopen wel sterk uiteen. Vooral Spanje is bezig met een sterke opmars en laat een groei van 0,9% (k-o-k) noteren. Ook Frankrijk is verrassend hard gegroeid met 0,6% in het eerste kwartaal, na een nulgroei in het laatste kwartaal van vorig jaar. Daar staat tegenover dat de groei in Duitsland wat tegenvalt (0,3%) en de economie in Finland, Estland, Litouwen en Griekenland in het eerste kwartaal zelfs is gekrompen. Finland heeft traditioneel sterke handelsbetrekkingen met Rusland, dat in een diepe recessie verkeert. In Griekenland verlamt de politieke onzekerheid het economische herstel.

Figuur 1: Private consumptie draagt het economische herstel
Figuur 1: Private consumptie draagt het economische herstelBron: Macrobond, Rabobank
Tabel 1: Macro-economische kerngegevens eurozone
Tabel 1: Macro-economische kerngegevens eurozoneBron: Macrobond, Rabobank

Consumptie stuwt de groei, export valt tegen

De belangrijkste pijler onder de groei in de eurozone is de toegenomen binnenlandse consumptie geweest (figuur 1). Vooral de lage olieprijs heeft het reëel beschikbare inkomen van huishoudens in de gehele eurozone vanaf de tweede helft van 2014 een flinke stimulans gegeven (figuur 2). Het is niet verrassend dat het consumentenvertrouwen al een tijdje een positieve ontwikkeling laat zien (zie figuur 3).

Figuur 2: Olieprijs is sterk gedaald
Figuur 2: Olieprijs is sterk gedaaldBron: EIA
Figuur 3: Consumentenvertrouwen ontwikkelt zich gunstig
Figuur 3: Consumentenvertrouwen ontwikkelt zich gunstigBron: Macrobond

De bijdrage van de netto exporten aan de economische groei valt in het eerste kwartaal van 2015 tegen, vooral gezien de lage koers van de euro. De ECB heeft recentelijk vermogenstitels opgekocht en daarmee gezorgd voor extra liquiditeiten in de markt. Deze zogenoemde kwantitatieve verruiming (QE) heeft vervolgens gezorgd voor een devaluatie van de euro (figuur 4, zie Rente en valuta, elders in dit Kwartaalbericht). Dit maakt producten uit de eurozone relatief goedkoper in het buitenland en jaagt de exporten aan. Het positieve effect van een goedkope euro op de netto exporten wordt voorlopig echter overschaduwd door negatieve groei van de wereldhandel (zie Frankrijk en Spanje zijn de uitblinkers van het eerste kwartaal van 2015). Met name bij de belangrijkste handelspartners van de eurozone -­de VS (zie elders in dit Kwartaalbericht), het VK en China (zie elders in dit Kwartaalbericht)- vielen de economische cijfers tegen.

Groeiverwachtingen voor de eurozone gematigd positief

De economische groei in de eurozone zal de komende kwartalen naar verwachting aanhouden. In onze raming bedraagt de groei 1½% in 2015 en 1¾% in 2016. Verschillende stemmingsindicatoren staven deze positieve groeiverwachting, zoals de Economisch Sentiment Indicator van de Europese Commissie en de PMI-index. De PMI-index meet het sentiment onder inkoopmanagers en heeft een sterke voorspellende waarde voor de economische groei (figuur 5).

Figuur 4: Euro staat laag
Figuur 4: Euro staat laagBron: Macrobond
Figuur 5: PMI-index voor tweede kwartaal voorspelt groei
Figuur 5: PMI-index voor tweede kwartaal voorspelt groeiBron: Macrobond
Toelichting: de PMI-index voor het tweede kwartaal van 2015 is gebaseerd op een gemiddelde voor de maanden april en mei.

De verwachting is dat het positieve prijseffect van de lage eurokoers zich in de loop van 2015 en 2016 materialiseert in een stijging van de exporten. We verwachten echter dat de netto exporten (exportgroei minus importgroei) pas in 2016 een bijdrage gaan leveren aan de groei in de eurozone.

Mede door de lage inflatie zal ook de private consumptie in 2015 een plus blijven noteren (1¾%). Door de lage inflatie neemt het reëel beschikbare inkomen van huishoudens toe en de verwachting is dat zij deze bestedingsruimte (deels) zullen gebruiken voor consumptieve bestedingen. Wel zal het profijt van de lage olieprijs voor de binnenlandse consumptie in 2015 waarschijnlijk langzaam wegebben. De olieprijzen zijn sinds januari gestegen en de verwachting is dat deze gedurende 2015 zullen stabiliseren. Mede daarom zal de groei van de private consumptie in 2016 weer wat teruglopen (1½%).

Ook verwachten we dat de investeringen later dit jaar en vooral in 2016 zullen bijdragen aan de groei. In onze raming stijgen de investeringen dit jaar met 2% en volgend jaar met 3¼%. Bedrijven zijn door de hogere binnenlandse vraag en toegenomen winstgevendheid steeds beter in staat om een deel van hun investeringsplannen op de korte termijn zelf te financieren. Daarnaast is de kredietverleningsgroei aan het niet-financiële bedrijfsleven (en huishoudens) in de eurozone sinds begin dit jaar gestegen (figuur 6). Ook verwachten banken voor het tweede kwartaal een verdere versoepeling van de kredietvoorwaarden aan het bedrijfsleven.[1]

Kredietverlening kwetsbaar

Hoewel het per saldo de goede kant op gaat met de kredietverlening in de eurozone, kent het systeem ook nog steeds duidelijke kwetsbaarheden. Zo ligt er een grote uitdaging voor de eurozone om het sterke aandeel slechte leningen bij financiële instellingen af te bouwen. Met name in Cyprus, Ierland, Italië en Griekenland is nog steeds sprake van een aanzienlijk aandeel slechte leningen (zie figuur 7). Dit vermindert de mogelijkheden voor nieuwe kredietgroei, aangezien financiële instellingen hun huidige balans eerst zullen willen opschonen. Het IMF verwacht dat wanneer beleidsmakers en banken de huidige situatie niet aanpakken, de kredietgroei tot 2017 zal blijven steken op slechts 1 tot 3% per jaar.[2]

Onzeker is daarnaast hoe sterk het positieve effect van QE op de kredietverlening en daarmee de investeringsgroei zal uitpakken (zie Plan B: monetaire financiering). Ondanks een brede verbetering van de kapitalisatie van banken in de eurozone, hebben zij in sommige lidstaten nog steeds relatief lage financiële buffers. In dat geval zal de kwantitatieve verruiming zich moeizamer vertalen in hogere kredietverlening.

Figuur 6: Kredietverlening aan bedrijfsleven en huishoudens groeit weer
Figuur 6: Kredietverlening aan bedrijfsleven en huishoudens groeit weerBron: Macrobond
Figuur 7: Veel slechte leningen in Zuid-Europa en Ierland
Figuur 7: Veel slechte leningen in Zuid-Europa en IerlandBron: Macrobond

Griekenland blijft op korte termijn voornaamste risico

De ontwikkelingen rond de positie van Griekenland in de eurozone blijven de gemoederen bezig houden. In het eerste Economisch Kwartaalbericht van dit jaar hebben we hier al uitgebreid aandacht aan besteed (zie Eurozone: een door consumptie gedreven herstel). Wij verwachten nog steeds dat er in de komende weken een overeenkomst wordt bereikt die leidt tot uitbetaling van de financiële steun door het Europese steunfonds. Dit biedt Griekenland echter enkel soelaas op de korte termijn. Voor een oplossing op langere termijn moet er een nieuw (derde) steunpakket komen. Onderhandelingen hierover zullen zeker nog tot in september duren, met volatiliteit op de financiële markten als gevolg. Zolang de spanningen aanhouden of zelfs toenemen, remt dit door de verhoogde onzekerheid mogelijk het prille herstel van de investeringsgroei in de eurozone, voornamelijk in perifere lidstaten.

Hoe sterk is de economie van de eurozone op langere termijn?

De grote vraag is hoe het is gesteld met het groeivermogen van de eurozone, wanneer zowel de beleidseffecten van de ECB zijn uitgewerkt als de olieprijs is genormaliseerd. Zoals hierboven betoogd zouden beide factoren als katalysator kunnen werken om de groeimotor in de eurozone weer op gang te brengen. Er zijn echter ook duidelijk nog zwakheden en negatieve risico’s aanwezig in de eurozone die de economische groei kunnen afremmen of zelfs terugwerpen. Voorbeelden zijn het Griekse dilemma en het grote aandeel slechte leningen in met name de perifere lidstaten. Een mogelijk nog groter probleem voor de economische groei in de eurozone op de langere termijn vormt de arbeidsmarkt.

Arbeidsmarkt blijft achilleshiel

De arbeidsmarkt blijft een van de grootste knelpunten in de eurozone. De werkloosheid is door de crisis gestegen van 7,5% in 2008 naar 11,5% in 2014. We verwachten dat de werkloosheid dit en volgend jaar slechts geleidelijk zal afnemen, naar respectievelijk 11¼% en 10¾%. Er is een breed gedeelde angst in de eurozone dat het hoge werkloosheidsniveau een structureel karakter krijgt. Dat zien we bijvoorbeeld terug in het sterk gestegen percentage langdurig werklozen (zie figuur 8). Als mensen te lang langs de zijlijn van de arbeidsmarkt staan, gaat dit ten koste van hun kennis en vaardigheden en dalen de kansen op het vinden van werk. Langdurige werkloosheid kan er op deze manier toe leiden dat mensen zich permanent terugtrekken van de arbeidsmarkt, wat weer ten koste gaat van het groeivermogen van de eurozone op middellange termijn. Ook gezien de vergrijzing in het eurozonegebied zijn steeds meer van de potentieel beschikbare mensen nodig in het arbeidsproces om collectieve voorzieningen betaalbaar te houden.

Kenmerkend voor de problemen op de arbeidsmarkt in de eurozone is dat de aansluiting tussen baanzoekers en nieuw ontstane banen steeds stroever lijkt te verlopen; het aantal vacatures stijgt weer in de eurozone, maar dat heeft tot nu toe niet geleid tot een lagere werkloosheid (figuur 9). De verminderde werking van de arbeidsmarkt in de eurozone kan komen doordat werklozen binnen een land niet over de juiste kennis en vaardigheden beschikken om de openstaande vacatures in te vullen. Bijvoorbeeld omdat werklozen vooral afkomstig zijn uit de bouwsector, terwijl er een sterke vraag is naar informatici. De problemen kunnen ook samenhangen met de geografische spreiding van banen (Duitsland) en werklozen (Zuid-Europa). In dat geval zijn werklozen binnen de eurozone onvoldoende mobiel om te reageren op nieuwe kansen op werk elders. Deze problematiek neemt toe als mensen met hun huis ‘onder water’ staan door een huizenmarktcrisis en daardoor lastiger kunnen verhuizen naar plekken waar de werkgelegenheid groeit. Uit studies blijkt inderdaad dat naarmate landen meer te maken hebben gehad met een forse klap in de bouwsector, er grotere knelpunten ontstaan in de aansluiting tussen baanzoekers en nieuwe banen.[3] 

Figuur 8: De langdurige werkloosheid blijft hoog in de eurozone
Figuur 8: De langdurige werkloosheid blijft hoog in de eurozoneBron: Macrobond
Figuur 9: Arbeidsmarkt in de eurozone werkt minder efficiënt
Figuur 9: Arbeidsmarkt in de eurozone werkt minder efficiëntBron: Macrobond
Vacaturegraad: aantal vacatures als % van het aantal banen plus vacatures

Beleidsreactie gewenst

Gezien de mogelijke negatieve gevolgen van langdurige werkloosheid is het noodzakelijk dat nationale overheden en Brussel maatregelen nemen om de arbeidsmarkt weer aan de praat te krijgen. Het bevorderen van mobiliteit in de eurozone en nationale omscholingsprogramma’s zijn maatregelen die helpen om mensen naar werk te begeleiden met het juiste pakket aan kennis en vaardigheden. Dit beleid ondersteunt het structurele groeivermogen van de eurozone en is een noodzakelijke aanvulling op het monetaire beleid van de ECB, dat maximaal slechts tijdelijk zal leiden tot positieve effecten.

Naar de overzichtspagina van het Economisch Kwartaalbericht

Voetnoten

[1] ECB, The euro area bank lending survey, april 2015.

[2] IMF, Global financial stability report, april 2015, blz. 20.

[3] Hobijn, B. en A. Şahin (2013). Beveridge curve shifts across countries since the Great Recession. IMF Economic Review61(4), 566-600. Bonthuis, B., V. Jarvis en J. Vanhala (2012), What's going on behind the euro area Beveridge Curve?, mimeo.

Colofon

Het Economisch Kwartaalbericht is een uitgave van Kennis en Economisch Onderzoek van Rabobank en kwam mede tot stand in samenwerking met Financial Markets Research.

De in deze publicatie gepresenteerde visie is mede gebaseerd op gegevens uit door ons betrouwbaar geachte bronnen, waaronder Macrobond. Deze bronnen zijn op zorgvuldige wijze in onze analyses verwerkt. De economische groeivoorspellingen zijn gegenereerd met behulp van het werelddekkende econometrische structuurmodel NiGEM.

Overname van de inhoud met bronvermelding is toegestaan. Kennis en Economisch Onderzoek aanvaardt echter geen enkele aansprakelijkheid voor het geval dat de in deze publicatie neergelegde gegevens of prognoses onjuistheden bevatten.

Gebruikte afkortingen bronnen: CBS: Centraal Bureau voor de Statistiek, EIU: Economist Intelligence Unit, NIESR: National Institute of Economic Social Research, ONS: Office of National Statistics, OECD: Organisation for Economic Co-operation and Development, IMF: Internationaal Monetair Fonds, BIS: Bank for International Settlements, CEIC: CEIC Macroeconomic Databases for Emerging and Developed Markets.

Gebruikte afkortingen landen: VK: Verenigd Koninkrijk, IE: Ierland, VS: Verenigde Staten, DE: Duitsland, IT: Italië, NL: Nederland, ES: Spanje, AT: Oostenrijk, FR: Frankrijk, GR: Griekenland, BE: België, FI: Finland, LU: Luxemburg, CY: Cyprus, PT: Portugal, SI: Slovenië, MT: Malta, LT: Lithouwen, LV: Letland, EE: Estland EZ: Eurozone, SK: Slowakije.

Gebruikte afkortingen valuta: BRL: Braziliaanse real, IDR: Indonesische roepia, INR: Indiase roepie, TRY: Turkse lira, ZAR: Zuid-Afrikaanse rand.

Deze informatie kunt u ontvangen door een mail te sturen naar economie@rn.rabobank.nl onder vermelding van ‘KEO Kennismail’. Hierdoor wordt u op de verzendlijst geplaatst van de gratis digitale nieuwsbrief van Kennis en Economisch Onderzoek die tenminste eens per maand uitkomt. In deze nieuwsbrief zijn links te vinden naar het Economisch Kwartaalbericht, maar ook naar alle andere publicaties van onze medewerkers.

Voor overige informatie kunt u bellen met Kennis en Economisch Onderzoek via tel. 030 - 2162666. U kunt ons ook bereiken op het volgende e-mailadres: economie@rn.rabobank.nl

Eindredactie: 
Allard Bruinshoofd, hoofd Internationaal Onderzoek
Tim Legierse, hoofd Nationaal Onderzoek

Redactie: Enrico Versteegh

Productiecoördinatie: Christel Frentz

Graphics: Selma Heijnekamp en Reinier Meijer

Delen:
Auteur(s)
Hugo Erken
RaboResearch Global Economics & Markets Rabobank KEO
06 2223 1650

naar boven