RaboResearch - Economisch Onderzoek

This article is also available in English

Van Grexit naar a-Greek-ment

Themabericht

Delen:
  • Op maandagochtend 13 juli is er een akkoord bereikt op basis waarvan onderhandelingen over een derde steunpakket zouden kunnen starten
  • Het Griekse parlement dient uiterlijk woensdag een aantal specifieke afspraken in wetgeving te hebben omgezet, waarna parlementen in een aantal andere lidstaten hun fiat moeten geven om de daadwerkelijke onderhandelingen over een pakket te starten
  • In ruil voor een driejarige lening van tussen de EUR 82 miljard en EUR 86 miljard worden van de Grieken zware bezuinigingen en omvangrijke hervormingen geëist. Van schuldkwijtschelding kan volgens de eindtekst geen sprake zijn, hoewel verdere herstructurering bespreekbaar blijft
  • Met het oog op de schade voor de Griekse economie en het draagvlak voor het pakket in Griekenland hadden de bezuinigingsambities naar onze smaak minder scherp mogen zijn, om de structurele hervormingen maximaal prioriteit te geven
  • Het huidige akkoord biedt de ECB naar verwachting voldoende houvast om voor nu haar noodsteun aan Griekse banken te handhaven

Waar we nu staan

De Europese leiders hebben maandagochtend een akkoord bereikt op basis waarvan onderhandelingen over een derde steunpakket voor Griekenland van start kunnen gaan, mits een aantal hordes wordt genomen. Het is nu eerst aan de Grieken om het huidige voorstel uiterlijk woensdag 15 juli door het parlement te krijgen. Daarna zullen ook verschillende parlementen in andere eurozonelidstaten hun akkoord moeten geven alvorens er in Brussel kan worden gesproken over de details en tijdlijnen voor implementatie die een derde steunpakket zal moeten omvatten.

Het afgelopen weekend is koortsachtig onderhandeld door de Grieken en de overige eurolanden over een nieuw reddingspakket van EUR 82 miljard tot EUR 86 miljard dat de Grieken door de komende drie jaar heen moet helpen[1]. Een uitvoerige door de Grieken ingediende lijst met bezuinigings- en hervormingsvoorstellen vormde de basis voor de onderhandelingen. Grofweg EUR 12 miljard is nodig als overbrugging voor de komende maanden, onder andere voor de aflossing van EUR 3,5 miljard aan de Europese Centrale Bank (ECB) op 20 juli en EUR 1,6 miljard om de in juni gemiste betaling aan het IMF te corrigeren en zo een officieel default bij het Fonds te voorkomen. Daarnaast is nog eens EUR 10 miljard – EUR 25 miljard opgenomen voor de herkapitalisatie van de Griekse banken, die mede door de stress van de afgelopen maanden en de kapitaalrestricties van de afgelopen weken significant zijn verzwakt.

De regeringsleiders vereisen van de Grieken actie op een aantal punten, alvorens volgend weekend een besluit te nemen over de opening van de onderhandelingen over een nieuw reddingspakket. Concreet gaat het om het versneld aannemen door het Griekse parlement van een vereenvoudiging van het BTW-stelsel en een verbreding van de belastingbasis, het versneld doorvoeren van maatregelen om het pensioenstelsel op termijn betaalbaar te houden, en het oprichten van een fonds met Griekse staatsbezittingen waarmee de staatsschuld kan worden teruggebracht. Het Griekse parlement dient deze eisen uiterlijk woensdag 15 juli in wetgeving te hebben omgezet.

Voetnoot
[1] Ter referentie, Griekenland heeft in totaal in zijn eerste en tweede steunpakket reeds EUR 226,6 miljard ontvangen.

Het ‘akkoord’

Vanuit verschillende hoeken wordt afkeurend gereageerd op het compromis, dat wordt geschetst als een draconisch pakket aan maatregelen dat de Grieken onnodig in hun eer en soevereiniteit aantast. Wij staan daar genuanceerd in. We snappen de noodzaak van ingrijpende hervormingen –die deels overigens ook al in 2010 en nogmaals in 2012 werden afgesproken– om de economie structureel te versterken.

  • Wel hadden we het verstandig gevonden als de vereiste bezuinigingen van minder drastische omvang zouden zijn geweest om de economische groei niet overmatig te belemmeren en kans op Griekse acceptatie te vergroten. In het voorliggende compromis wordt zowel op bezuinigingen als op hervormingen stevig doorgepakt.
  • De Eurogroep legt als harde eis neer dat het IMF bij het reddingspakket betrokken blijft en volledige bevoegdheid krijgt om beleidsprocessen en cijfermateriaal in Athene in te zien. Dit is een punt dat uiteraard een flinke knieval van de zijde van de Grieken betreft, maar te begrijpen vanuit de context dat Tsipras nu de eisen accepteert waartegen hij zich het afgelopen half jaar met hand en tand heeft verzet. De vereiste rol en bevoegdheden voor het IMF zijn een directe afgeleide van het gebrek aan vertrouwen van de Eurogroep jegens de Grieken.
  • Van de Grieken wordt geëist dat ze een privatiseringsfonds oprichten, gevuld met EUR 50 miljard aan staatsbezit. Ook hier is een directe link met het gebrek aan vertrouwen in enkel de intenties en toezeggingen van de Grieken. Het is echter ook een uiterst schofferende eis die de Griekse acceptatie van de andere elementen in het pakket in gevaar brengt.
  • Een belangrijk gemis –hoewel niet onverwacht– is naar onze mening het volledige gebrek aan schuldkwijtschelding in het pakket. De Eurogroep stelt wel dat er na een eerste doorlichting van de implementatie zal worden gesproken over verdere herstructurering van de schuld (in de vorm van langere looptijden en/of nog lagere rente), maar stelt ook expliciet dat van schuldkwijtschelding geen sprake kan zijn. Naar onze mening vergroot schuldkwijtschelding als geste naar de Grieken de acceptatie van het pakket. Daarnaast is het een bijna gratis geste, omdat het ook onder de huidige condities onwaarschijnlijk is dat Griekenland alle schulden op termijn zal kunnen terugbetalen.

Griekse voorstellen plus aanvullende eisen van de Eurogroep

Het strenge en omvangrijke eisenpakket waar Griekenland in ruil voor een derde steunpakket aan moet voldoen, is gebaseerd op Griekse voorstellen van voor het weekend. Ironisch genoeg bevatten deze voorstellen vrijwel dezelfde lijst met bezuinigingen en hervormingen als waartegen het Griekse volk zich in het recente referendum met 61% uitsprak. En dus dezelfde maatregelen die Europa eerder eiste in ruil voor de laatste tranche van het inmiddels verlopen tweede steunpakket. Volgens Europa was deze lijst echter niet voldoende om tot overeenstemming over een nieuw derde pakket te komen. Dit heeft een aantal redenen. In de eerste plaats vragen de Grieken nu om een veel groter pakket, namelijk een driejarig pakket dat naar schatting EUR 82 miljard tot EUR 86 miljard omvat. Voorafgaand aan het Griekse referendum ging het ‘slechts’ om voorwaarden voor het vrijgeven van de laatste tranche van EUR 7 miljard uit het vorige reddingspakket. In de tweede plaats is de Griekse economie de afgelopen weken door de kapitaalcontroles en de sluiting van de banken ontwricht, wat volgens het Internationaal Monetair Fonds tot en met 12 juli een slordige EUR 25 miljard aan economische activiteit zou hebben gekost.

Belangrijker nog is dat de Eurogroep zogenaamde prior actions van Griekenland vereist; omdat het vertrouwen in de intenties van de Griekse regering volledig is weggevallen, vereist men dat bezuinigingen en hervormingen eerst in het Griekse parlement zijn goedgekeurd voordat de onderhandelingen over een nieuw reddingspakket kunnen worden gestart.

Eerder al de Griekse voorstellen en nu het aanvaarden van het ‘aanbod’ van Europa tonen dat de Griekse regering van premier Tsipras in de afgelopen dagen een 180-graden draai heeft gemaakt ten opzichte van de nee-campagne die het in de aanloop naar het referendum nog voerde tegen de bezuinigings- en hervormingsvoorwaarden van de voormalige Trojka. Zoals wij eerder beschreven, stevende de Griekse regering in de oncoöperatieve situatie volgend op het referendum af op een Grexit. De Griekse draai naar een veel coöperatievere houding verlaagt het Grexit-risico, al neemt tegelijkertijd het risico op een Graccident (een onbedoeld omvallen van Griekse banken en geforceerd invoeren van een nieuwe Griekse munt) met de dag wel toe.

Bancaire tijd tikt sneller

De onzekere factor is hoe lang Griekse banken het nog volhouden. Sinds 29 juni zijn de banken gesloten, mogen spaarders nog maar EUR 60 per rekeninghouder per dag van hun rekeningen opnemen en moeten internationale betalingen door een commissie van wijzen worden goedgekeurd voordat ze doorgang vinden. En dat laatste gebeurt alleen als het gaat om noodzakelijke betalingen voor bijvoorbeeld medicijnen. De afgelopen week namen Griekse spaarders naar verluidt ongeveer EUR 100 miljoen per dag op. Op basis van het aantal rekeninghouders en de opnamelimiet zou dat in principe kunnen worden opgevoerd tot rond EUR 400 miljoen, als men de geldautomaten tenminste gevuld weet te houden. Aangezien Griekse banken op 3 juli al aangaven nog maar EUR 1 miljard aan cash te hebben, kan er zelfs met het relatief beperkte opnametempo van de afgelopen week niet veel meer over zijn. Het akkoord van vandaag herstelt mogelijk wat van het vertrouwen van de Griekse bevolking in het bankensysteem, waardoor de opname van contant geld in de komende dagen wat vaart zou kunnen minderen. Aangezien het de komende dagen echter nog onzeker blijft of de door Europa gestelde voorwaarden door het Griekse parlement komen, is een terugkeer van dit vertrouwen echter geen gegeven zaak.

De hamvraag is wat de ECB gaat doen. Griekse banken hebben op korte termijn extra Emergency Liquidity Assistance (ELA) nodig, maar de ECB heeft aangegeven een verhoging van haar steun aan de Griekse banken pas te overwegen als er een akkoord is over een nieuw reddingspakket. Naar verwachting besluit de ECB vandaag op basis van het huidige akkoord haar goekeuring voor ELA te handhaven, maar het bedrag dat beschikbaar is via ELA niet te verhogen. Nadat het Griekse parlement en de parlementen in andere lidstaten instemmen om verder te onderhandelen over de details van een derde steunpakket, besluit de ECB mogelijk volgende week om ELA te verhogen. In dat geval zal de verhoging hoog genoeg zijn om ervoor te zorgen dat er genoeg liquiditeit is bij Griekse banken om de geldautomaten te blijven vullen en laag genoeg om de druk op de Griekse overheid hoog te houden om tot een definitief akkoord te komen.

Recapituleren: waarom zien wij in principe liever geen Grexit?

Met name de afgelopen maand zijn de persoonlijke verhoudingen tussen de Europese leiders en de Grieken ernstig verhard. Dat maakt het bij tijd en wijle lastig om het oog op de bal te houden. Daarom nog even de belangrijkste redenen op een rij waarom we een Grexit nog altijd zien als principieel onwenselijk (zoals we ook eerder reeds aangaven).

Vanuit de economische invalshoek is de onomkeerbaarheid van de euro voorgoed verloren met het vertrek van willekeurig welk land uit de muntunie. Dat zou in toekomstige economische crises in individuele landen tot nervositeit onder spaarders en beleggers kunnen leiden, omdat men zich dan steeds zal herinneren dat aan het einde van een crisis euro-exit altijd een mogelijkheid zal zijn. In het huidige tijdsgewricht speelt daarnaast ook mee dat een Grexit kan leiden tot politieke besmetting naar de Britse kiezers, die door hun premier Cameron een referendum over Brexit in het vooruitzicht zijn gesteld. Een Grexit duidt in de ogen van de Britse kiezers mogelijk op een politiek falen en kan op die manier de wil om bij de Europese Unie te horen schaden. Het verlies van twee landen uit de EMU, respectievelijk de EU in zo’n kort tijdsbestek is uitermate onwenselijk voor de stabiliteit van het Europese integratieproject.

Vanuit de geopolitieke invalshoek is een Grexit en het daaruit volgende risico van een sociaal-economische implosie van Griekenland in een toch al weinig stabiele regio een groot risico voor de stabiliteit in Zuidoost-Europa. Een ontwricht Griekenland zou ook de huidige vluchtelingenstroom vanuit het Midden-Oosten en Noord-Afrika niet meer aankunnen. En de toch al gespannen relatie van Europa met Rusland kan verder op scherp komen te staan als een van Europa afgesplitst Griekenland uiteindelijk zijn heil zoekt in toenadering tot de Russen.

De kosten van deze risico’s zijn niet goed in te schatten, net zo min als het morele risico dat kleeft aan een te coulante houding ten opzichte van de Grieken. Maar het moge duidelijk zijn dat deze niet-economische risico’s reëel en aanzienlijk zijn en acceptatie van Grexit als uitkomst van de huidige situatie niet lichtzinnig mag worden opgevat.

Delen:
Auteur(s)
Maartje Wijffelaars
RaboResearch Global Economics & Markets Rabobank KEO
030 21 68740
Allard Bruinshoofd
Rabobank KEO
030 21 62666

naar boven